Забыли пароль?

Зарегистрироваться на сайте

Отменить

Кто платит за рост?!

Журнал D` (Д-штрих) №17 (77), 14 сентября 2009 года

Российский ЦБ берет на себя «токсичные» активы, что обеспечивает рост фондового рынка

Еще весной и в начале лета на финансовых рынках доминировали ожидания осеннего катаклизма. В первую очередь из-за того, что рост просрочек по банковским кредитам должен был составить порядка 20% величины банковских активов. Считалось, что просрочки носили скрытый характер из-за особенностей системы банковской отчетности и только осенью цифры просрочек должны были проявиться во всей красе. Однако апокалипсиса не произошло благодаря действиям Центрального банка, которые, с одной стороны, предотвратили кредитный коллапс, а с другой — спровоцировали рост, в первую очередь на рынке облигаций, где доходность по многим бумагам вернулась на докризисный уровень или близка к нему.

Летом 2008 года ЦБ предоставлял кредиты с помощью операций репо (под залог ценных бумаг) максимум на семь дней. После того как началась паника на финансовых рынках, кредиты стали предоставляться на 90 дней. С мая 2009−го ЦБ кредитует коммерческие банки на срок до 6 и 12 месяцев. Ставка, под которую предоставляются кредиты, близка к ставке рефинансирования и варьируется в зависимости от срока от 9,5 до 10,5% годовых.

Кредиты даются под залог ценных бумаг, с начала 2009 года ЦБ постоянно расширял «Ломбардный список», в который на текущий момент входят все долговые ценные бумаги федеральных областей, а также выпуски облигаций ипотечных агентств, в том числе АИЖК. Сейчас в него входят бумаги городских облигационных займов Москвы, доходность которых составляет порядка 13–16%. В то время как весной ставки по облигациям субъектов федерации доходили до 30%. Напрашивается очевидная схема для банка: получить кредит в ЦБ и купить на эти средства облигаций и акций, которые тут же можно снова заложить, получив ликвидность.

Эта мера Центрального банка, с одной стороны, имеет огромный краткосрочный положительный эффект для финансовых рынков, с другой стороны — без начала роста в реальном секторе экономики накачка финансовой системы деньгами может привести к тому, что ЦБ станет коллекционером «токсичных» активов.

Прецеденты

Прогнозы

«ФИНАМ»:

— Мы не разделяем мнение о неизбежности второй волны кризиса. Российский CDS опустился до 150 пунктов, уровня сентября 2008 года. P/E 2010 индекса РТС составляет 12,5 (рыночный консенсус — 10,1), что характеризует высокую оценку рынка в целом. Текущие уровни подразумевают минимальный дисконт к европейским биржам и ближайшему аналогу из стран БРИК — Бразилии. Однако ожидание возврата мировой экономики к росту уже учтены, и любая информация, способная поставить его под сомнения, негативно отразится на высоковолатильном рынке. За сентябрь средняя доходность отечественного рынка акций с 1995 года составляет –6,7%. Сентябрьские потери из-за кризисов 1998−го и 2008 годов были на уровне 30%. При этом в восьми из 14 случаев по итогам первого осеннего месяца рынок снижался.

Банк Москвы:

— Ситуация на рынке рублевых облигаций недвусмысленна. До тех пор пока кредитование реального сектора будет в значительной степени идти за счет публичного долга, а все прочие факторы останутся на своих местах (ликвидность, рубль, нефть, ставки и т. д.), доходности бумаг продолжат свое снижение. Поскольку минимальная ставка однодневного репо ЦБ сейчас составляет 7,75% (8,25% на неделю), маржа при покупке практически любого инструмента первого эшелона остается значительной. И пока ЦБ не закончил цикл снижения ставок, blue chips сохраняют потенциал роста.

Практика Великой депрессии, которая последнее время становится эталоном для сравнения текущих монетарных действий, показывает, что быстрое восстановление невозможно без второй волны спада. Проблемы, играющие ключевую роль в восстановлении, — это инфляция и безработица, в то время как стимулирующие меры, которые в экстренном порядке применяются центральными банками, направлены на единственный желаемый результат — рост ВВП. Однако, как показывает история, реальный сектор экономики не успевает адаптироваться, и основными драйверами роста ВВП поначалу выступают финансовые институты, сокращая программы кредитования частного сектора.

В общем экономисты различают два подхода к денежной политике, способной вывести страну из спирали рецессии.

Вариант, который применяется в развитых странах, — это экстренное вливание в экономику краткосрочной ликвидности с целью стабилизации ситуации на денежном рынке и недопущения чрезмерного роста кредитных ставок. В идеале политика строится таким образом, что экономика балансирует на грани дефляции. Политика Центробанка строится на основе срочных (до года) вливаниях, которые в случае чрезмерного расширения денежной базы прекращаются или выдаются на более короткие сроки. С помощью регулирования нормы обязательных резервов, а также процентных ставок и различных аукционов ЦБ проводит политику поддержания экономики в тонусе до тех пор, пока реальный сектор не покажет «зеленые ростки». Так поступает и российский ЦБ. Обратной стороной этого классического примера является резкое падение потребительского спроса, который прекращается в результате сокращения предприятиями своих издержек и, как следствие, роста безработицы. В этом случае цель — сделать деньги в моменте настолько дешевыми, чтобы риски реального сектора не пугали банки, что, в свою очередь, по цепочке запустит производство спросом потребителей.

Другой путь — то, что применялось в 1998−м и 2008 годах в России, — девальвация.

Последствия

Таким образом долгосрочные кредиты Банка России в значительной степени заместят коммерческим банкам недостающее зарубежное финансирование. В перспективе это уже к концу 2009 года позволит розничной сети банков увеличить выдачу кредитов частному сектору, что должно привести к снижению процентных ставок и активности потребителей.

Однако все последствия не столь очевидны. Так, ЦБ, являясь по сути полноценным кредитором реального (нефинансового) сектора, может посредством вливаний разной степени срочности в финансовую систему тормозить или ускорять инфляцию, тем самым стараясь стимулировать спрос. Если ЦБ захочет ускорить процесс восстановления экономики, то увеличит объем размещаемых средств в диапазоне 12 месяцев и станет кредитовать не только под залог облигаций и акций «голубых фишек», но и другими способами.

Однако если вместо роста экономики начнет ускоряться инфляция, то ЦБ ничего не останется, как пытаться сдержать ее, увеличивая процентную ставку и повышая в моменте нормы резервов, чтобы забрать излишки денег у банков. Таким образом существует риск, что ЦБ может превратиться в «токсичный банк», ведь любой просроченный потребкредит увеличивает потребность кредитора в дополнительных средствах, а в текущей ситуации источником новых вливаний снова станет ЦБ.

В краткосрочной перспективе российский фондовый рынок выглядит очень сильным, ближайшей целью роста по индексу ММВБ может стать обновление локального максимума начала июня на уровне 1230 пунктов. Все это дополнительно подогревается высокими ценами на нефть, что заставляет иностранных инвесторов пересматривать системные риски инвестиций в РФ. Ключевым моментом, которого добивается ЦБ, является стабильный приток капитала в страну, после которого кредитная экспансия будет ослабевать.

«Сургутнефтегаз» продолжает копить

Финансовая подушка «Сургутнефтегаза» увеличилась во втором квартале на 7,2%, до $20,03 млрд, несмотря на покупку венгерской MOL за 1,4 млрд. Чистая прибыль за полугодие по РСБУ выросла на 6,3%, до 77,3 млрд руб., хотя в долларах она упала на 23,7%, до $2,3 млрд. За счет разницы курсов рентабельность выросла до 33,1%, что лучше, чем в «тучном» 2008−м. Показатели позволяют владельцам привилегированных акций рассчитывать на щедрые дивиденды. Впрочем, в конце года компания может отразить убыток в районе $750 млн от переоценки пакета в MOL, купленного в 1,7 раза дороже текущей цены.

Реакция рынка — НЕЙТРАЛЬНАЯ

«Седьмой континент» близок к продаже

Французский банк Natixis приобрел у Deutsche Bank часть долга Александра Занадворова, обеспечением по которому являются 20% акций «Седьмого континента», и довел свою долю до 40%. В 2007 году Занадворов заложил 75% акций по кредиту Deutsche Bank на $750 млн, по которому прошлой осенью наступил margin call. С тех пор оба участника сделки искали покупателей на активы. Не исключено, что Natixis будет вести переговоры с акционерами ритейлера в пользу стратега, например розничной сети Carrefour. Акции прибавили на новости 13%.

Реакция рынка — ПОЗИТИВНАЯ

Частные инвесторы отвернулись от ВТБ

ВТБ привлек 180,034 млрд руб., разместив по преимущественному праву 3,735 трлн акций из запланированных 9 трлн. При этом 99,98% объема выкупило государство. Желающих приобрести бумаги среди миноритариев почти не было. Скорее всего, не будет их и в ходе размещения по открытой подписке. Только за август чистый убыток банка по РСБУ из-за увеличения резервов по корпоративному портфелю кредитов вырос на 6,87 млрд руб. Вероятность дивидендов по итогам года стремится к нулю.

Реакция рынка — НЕЙТРАЛЬНАЯ

«Акрон» избавился от газа

«Акрон» продал 21% акций «Сибнефтегаза» компании «Итера». Пакет был приобретен в 2002 году для обеспечения поставок дешевого газа, основного сырья для азотных удобрений. Но так как «Акрон» был по сути миноритарием, а «Газпром» не давал компании доступа к «трубе», то выгоду извлечь не удалось. Сумму сделки оценивают в $130–250 млн — в несколько раз меньше, чем до кризиса. Но, учитывая чистый долг, превышающий $850 млн и необходимость финансирования новых проектов, выход из непрофильного актива оправдан. Акции «Акрона» выросли на ММВБ на 4%, опередив основной индекс.

Реакция рынка — ПОЗИТИВНАЯ

«Газпром нефть» потратится

«Газпром нефти» придется дополнительно выкупить акции сербской NIS, контрольным пакетом которой она владеет, так как в ходе приватизации в октябре-ноябре граждане Сербии бесплатно получат 19% акций компании. Оферта миноритариям была одним из условий продажи NIS. Предложение о выкупе должно быть сделано до 3 февраля 2011 года. Цена предложения не может быть ниже, чем в первоначальной сделке, — 4,8 за бумагу. Аналитики полагают, что еще 150 млн не станут обузой для «Газпром нефти», поскольку составят всего 7% свободного денежного потока в 2010 году.

Реакция рынка — НЕЙТРАЛЬНАЯ

«Нутритек»: шаг отчаяния

«Нутритек» проведет допэмиссию 100 млн акций по открытой подписке. Учитывая не самую благоприятную конъюнктуру, это вынужденная мера: компания уже не имеет доступа к другим источникам финансирования. Средства могут быть использованы для погашения долга $180 млн. Аналитики опасаются, что основной акционер компании — фонд Marshall Capital, чья доля, по оценкам, может доходить до 75%, в случае выкупа допэмиссии консолидирует более 95% акций. Последнее позволит объявить принудительный выкуп у миноритариев. Котировки эмитента упали на 5,1%.

Реакция рынка — НЕГАТИВНАЯ

Индекс ММВБ

США: индекс DJ

Япония: индекс Nikkei225

Россия: индекс РТС


Мои портфели
Индикаторы
Индексы
MICEXINDEXCF2 047,42–0,4606.03
RTSI1 110,46+0,2006.03
Акции
GAZP134,60–0,1506.03
GMKN9 324–0,1306.03
LKOH3 079–0,2106.03
ROSN332,0–1,3406.03
SBER162,00–1,4606.03
VTBR0,06600,0006.03
Курсы валют
EUR71,13+0,2319.10
USD63,95–0,0619.10
EUR/USD1,09–0,5331.12
GBP/USD1,47–0,4331.12
USD/JPY120,17–0,2831.12
EURUSD_TOM1,060,0006.03
EUR_TODTOM0,02–0,0406.03
USD_TODTOM0,02–0,0306.03
Мировые рынки
Dow17 473,32–0,7431.12
FTSE6 242,32–0,5131.12
Nikkei 22519 033,71+0,2730.12
S&P 5002 049,94–0,6531.12
Золото1 059,98–0,1231.12
Нефть Brent37,6+3,1331.12