"Совлинк": Правительство, скорее всего, ускорит переход сетевых компаний на тарифную систему RAB, что повлечет за собой рост котировок
14 сентября 2009 года
Сети: В ожидании новостей
Забуксовавшая было тема перехода на RAB сетевых компаний сдвинулась с мертвой точки. Завтра состоится заседание правительства РФ по вопросу инвестпрограмм в электроэнергетике, от которого мы ждем решений, способствующих переводу сегмента на новую систему тарифного регулирования. И если внедрение RAB в ФСК с 2010 г вопрос на уровне аппарата правительства уже решенный (сообщения Интерфакса), то в случае с МРСК сохраняется интрига.
RAB-тарифы были запущены в качестве «пилотного» проекта с 1 января 2009 г в 9 регионах; перевод на новую систему остальных планировался в течение 2009 года. Но в результате экономического кризиса фактический отпуск электроэнергии, заложенный в базу при расчете новых тарифов, оказался оторванным от реальности. Ставки же на кредитном рынке из-за кризиса финансового в разы отличались от заложенной в RAB нормы доходности в 12%.
С ФСК ситуация складывалась по-другому. Еще в апреле менеджмент компании демонстрировал боевой настрой в этом вопросе, обещал защитить в правительстве РФ 70%-ный рост своих тарифов, связанный с переходом на RAB. Но затем ключевой топ-менеджмент – предправления и его первый заместитель, - сменился, а правительство решило ограничить рост конечного тарифа в электроэнергетике 5-6%, встав на сторону Минэкономики РФ.
Теперь же, судя по сообщениям СМИ, ФСК будет переведена на новую систему тарифов с 2010 г с вероятностью 99%. Настолько же очевидно, что и таким резким ростом тарифов, как ФСК ожидала весной 2009 года, сопровождаться этот переход не будет. Мы полагаем, динамика стоимости услуг ФСК будет вдвое меньшей – иначе регулятору не вписаться в 6-8%-ное ограничение роста конечной цены на электроэнергию, заданное властями.
Обеспечить такое сокращение тарифа можно, изменив один из трех основных параметров RAB: базу капитала, ставку дохода на «старый» и «новый» капитал, - либо перераспределив выручку между годами внутри периода регулирования. Наиболее вероятно, на наш взгляд, установление более низких, чем у «пилотных» распредсетевых компаний, ставок дохода на капитал – ведь и сама ФСК до апреля 2009 г ориентировалась на меньшие величины.
Этому примеру, возможно, последуют и несколько распредсетевых компаний. По аналогии с ФСК, которой RAB жизненно необходим для реализации инвестпрограммы, ими должны стать Ленэнерго и МОЭСК. Кстати, в пятницу МОЭСК сообщила, что ее комитет по стратегии одобрил переход на RAB с 2010 г и поручил гендиректору принять необходимые для этого меры. Не исключено, что даже и те МРСК (МРСК Центра и МРСК Урала), чей менеджмент еще в августе не собирался возвращаться к теме RAB, теперь уже готовят заявки в региональные энергокомиссии заявки.
А пока конкретные имена МРСК еще не названы, на общих позитивных перспективах сектора в связи с переходом на RAB, а также в силу большей ликвидности растет Холдинг МРСК: его котировки в пятницу до минимума сократили дисконт к сумме торгуемых частей (по ММВБ дисконт составляет 7%, по ценам РТС – 4,5%).
В связи с возвращением к идее RAB-регулирования, вновь становится актуальным мультипликатор EV/RAB. Знаменателем в нем является база капитала – стоимость активов компании, которую в момент перехода на новые тарифы определяет независимый оценщик и которая впоследствии меняется в зависимости от инвестиций и амортизации.
Но и в части базы капитала могут быть сюрпризы. Например, МРСК Северо-Запада рассказала инвесторам (информация из презентации на сайте компании), что независимый аудитор оценил IRAB компании в $3,6 млрд. Эта оценка более чем вдвое превышает ожидания ФСК и Холдинга и дает значение EV/RAB на уровне 0,13, что означает значительный дисконт к остальным МРСК.
Основываясь на примере МРСК Северо-Запада, мы позитивно смотрим на перспективы всего сегмента, а также ФСК. Мы полагаем, что решения, принятые на завтрашнем заседании правительства, ускорят процесс перехода на RAB, что будет способствовать росту котировок сетевых компаний.
- PDF 247 КБ