"Юникредит Секьюритиз": покупка "префов" "Ростелекома" – хорошая возможность игры на реорганизации "Связьинвеста"
30 октября 2009 года
Привилегированные акции "Ростелекома" представляются привлекательной возможностью игры на реорганизации "Связьинвеста"
Менеджмент "Связьинвеста" вчера провел встречу с аналитиками, на которой были представлены результаты за первые девять месяцев 2009 года и детали приближающейся реорганизации "Связьинвеста". Основные моменты встречи представлены ниже.
– Предварительная оценка стоимости региональных операторов и "Ростелекома" и вытекающие из нее коэффициенты обмена акций должны быть готовы уже к концу ноября, а окончательная оценка стоимости должна быть подготовлена к концу первого квартала 2010 года.
– Оценка стоимости будет основана на финансовых результатах за первые девять месяцев 2009 года по РСБУ, хотя стоимость активов сотовой связи (которые не консолидируются в отчетности по РСБУ) также будет включена в оценку.
– "Префы" региональных операторов фиксированной связи планируется конвертировать в обыкновенные акции "Ростелекома", планируемый дисконт "префов" к обыкновенным акциям пока не раскрывается; при реорганизации РАО ЕЭС, которую руководители "Связьинвеста" упомянули в качестве примера, дисконт составлял 10%.
– Привилегированные акции "Ростелекома" могут быть конвертированы в обыкновенные акции в более отдаленной перспективе.
– Результаты "Связьинвеста" за первые девять месяцев 2009 года выглядят сильными, учитывая повышение тарифов на местную связь в среднем на 8% с марта 2009 года и снижение капвложений региональными операторами связи в пределах 50%.
Мы по-прежнему видим высокий риск неблагоприятного обмена акций региональных операторов, учитывая завышенную капитализацию "Ростелекома" и тот факт, что государство заинтересовано в максимизации стоимости "Ростелекома" по сравнению с региональными операторами, так как оно владеет более значительной долей в акционерном капитале последнего (90% обыкновенных акций "Ростелекома" против 51% обыкновенных акций региональных операторов). Тот факт, что привилегированные акции региональных операторов связи будут конвертироваться в обыкновенные акции "Ростелекома", не перечеркивает привлекательность привилегированных акций "Ростелекома", которые торгуются со значительным дисконтом (65%) к обыкновенным акциям компании, и мы ожидаем сокращения данного дисконта после реорганизации.
Несмотря на то что общая доля чистой прибыли на выплату дивидендов по привилегированным акциям (10% чистой прибыли по РСБУ) останется без изменений, дивиденды в расчете на одну акцию могут оказаться размыты, так как действующая дивидендная политика предусматривает расчет дивидендов на привилегированную акцию из расчета доли "префов" в совокупном акционерном капитале в 25%, и она сократится после размещения новых обыкновенных акций. Долгосрочные планы конвертации привилегированных акций "Ростелекома" в обыкновенные акции повышает их инвестиционную привлекательность – мы считаем, что дисконт при их конвертации должен находиться в пределах 10-20%.
Что касается фундаментальных показателей "Связьинвеста", мы бы не стали переоценивать резкое улучшение свободного денежного потока и рост отдачи на вложенный капитал (ROIC) с 9,5% в 2008 году до 11,9% в 2009 году, так как мы считаем, что резкое понижение капвложений за счет отказа от проектов с низкой доходностью, наблюдавшееся в этом году, может не получить продолжения.
В настоящее время наше аналитическое освещение региональных операторов связи и "Ростелекома" временно приостановлено. Мы считаем привилегированные акции "Ростелекома" оптимальным способом игры на реорганизации "Связьинвеста", учитывая их дисконт к обыкновенным акциям в размере 65%.
Надежда Голубева, CFA, аналитик по акциям