"ВТБ Капитал": акции "Сильвинита" – ставка исключительно на восстановление рынка калия // ПОКУПАТЬ
26 февраля 2010 года
"Сильвинит": на пути к прозрачности
Прогнозные цены снижены, рекомендация прежняя – "покупать". Мы внесли ряд изменений в нашу модель "Сильвинита", в частности, переведя ее на расчет финансовых показателей по МСФО и включив в нее наши последние допущения в отношении цен на хлористый калий, впервые представленные в обзоре Uralkali: Russians Yielding, But Not Giving Up от 21 декабря 2009 г. В итоге рассчитанные нами прогнозные цены обыкновенных и привилегированных акций "Сильвинита" через 12 месяцев были снижены на 24%, до $922 и $677, соответственно. Новые значения предполагают потенциал роста стоимости обыкновенных акций на 17%, а привилегированных – на 80% относительно текущих уровней, исходя из чего мы подтверждаем рекомендацию "покупать" в отношении обоих классов акций. Основными рисками с точки зрения нашей оценки являются более низкие, чем ожидается, цены и объемы продаж. Мы по-прежнему считаем привилегированные акции "Сильвинита" более привлекательными по сравнению с обыкновенными ввиду более значительного потенциала роста, низкой оценки (бумага торгуется с прогнозным коэффициентом EV/EBITDA на 2011 г., равным 3,7x, что в сравнении с аналогами – почти даром), а также возможности получения дивидендов.
"Сильвинит" – ставка на восстановление рынка калия в чистом виде. Долгожданное восстановление рынка калия набирает обороты, на что указывает целый ряд факторов, включая многочисленные спотовые сделки, рост активности на европейском рынке, падение складских запасов калийных удобрений в США (почти до среднего уровня последних пяти лет) и полностью законтрактованные ведущими производителями хлоркалия объемы производства на I кв. 2010 г. Цены с начала года выросли уже на $20-40/т. Если бы не низкие цены на сельхозпродукцию, перепроданные калийные бумаги торговались бы сейчас на гораздо более высоких уровнях.
Повышение прозрачности. Входя в пятерку крупнейших мировых производителей хлористого калия, "Сильвинит", тем не менее, долгое время фактически игнорировался инвестиционным сообществом из-за отсутствия отчетности по МСФО, низкой ликвидности и закрытости руководства. Однако в последнее время ситуация начала улучшаться, что, на наш взгляд, еще предстоит оценить инвесторам. Помимо того что "Сильвинит" обнародовал отчетность по МСФО (и пообещал делать это регулярно), менеджмент компании со своей стороны начал конструктивный диалог с инвесторами.
Потенциальное повышение ликвидности. Проблема низкой ликвидности рынка акций "Сильвинита" по-прежнему актуальна (премия за риск ликвидности в 5% является главной причиной высокой требуемой рентабельности собственного капитала (RROE) компании, которая составляет 18% – одно из самых высоких значений среди анализируемых нами компаний). Однако ситуация может измениться. "Акрон", которому принадлежит 8% обыкновенных акций "Сильвинита", испытывает большие проблемы с долговой нагрузкой и может рассмотреть вопрос о продаже своей доли, когда оценка калийных компаний вернется к более приемлемым уровням.
- PDF 161 КБ