"Ренессанс Капитал": Пять инвестиционных идей на рынке еврооблигаций
26 февраля 2009 года
ВТБ 18 и ВТБ 35. Доходность этих выпусков к оферте (опциону пут) ярко контрастирует с показателями других еврооблигаций ВТБ. Такая ценовая диспропорция образовалась как из-за отсутствия у большинства инвесторов четкого представления о структуре выпуска (в частности, отдельные участники рынка продолжают оценивать его к погашению), так и по причине продаж больших объемов этих инструментов нерезидентами в последние несколько дней на фоне резкого ухудшения глобальных инвестиционных настроений. Следует отметить, что ВТБ является одним из трех системообразующих государственных банков и благодаря этому статусу имеет максимально возможную поддержку государства. Ликвидность банка остается на высоком уровне. По нашему мнению, покупка выпусков ВТБ 18 и ВТБ 35 с доходностью к оферте 17-18% является одной из лучших инвестиционных возможностей в сегменте квазисуверенных еврооблигаций.
Альфа-Банк 13. На кривой доходности этого эмитента также присутствует явная ценовая диспропорция. По всей видимости, большинство участников рынка продолжает оценивать доходность выпуска Альфа-Банк 13 к погашению, тогда как цена существенно ниже номинала делает его очень привлекательным при оценке к оферте. Премия этого инструмента к кривой доходности на уровне 800-900 б. п. создает отличный потенциал для осуществления арбитражной торговой стратегии. Альфа-Банк - крупнейший частный банк в России, а уровень кредитных рейтингов эмитента обеспечивает ему доступ ко всем инструментам рефинансирования Банка России, что в текущих условиях является залогом поддержания ликвидности на безопасном уровне.
Система 11. Мы обращаем внимание инвесторов на расширенный спрэд к кривой доходности МТС, с которым торгуется выпуск Система 11: в настоящее время премия составляет около 1000 б. п. Основной причиной столь широкого спрэда являются опасения, что АФК Система может столкнуться с необходимостью обслуживания долгов компаний, входящих в холдинг, и поэтому не сможет погасить свои собственные обязательства. На наш взгляд, этот риск явно преувеличен. Финансовые показатели компаний МТС и КОМСТАР-ОТС не оставляет сомнений их в способности обслуживать свои обязательства. Более слабые с финансовой точки зрения Система-Галс и Ситроникс, по нашему мнению, смогут погасить долги за счет кредитных ресурсов. Напомним, что Система-Галс получила кредит ВТБ в объеме 7 млрд руб., а Ситроникс - кредит Внешэкономбанка на USD230 млн. На наш взгляд, премия выпуска Система 11 к кривой доходности МТС имеет потенциал сужения на 400-600 б. п. (что соответствует 5-8 п. п. по цене).
ВымпелКом 13. Агрессивные продажи этого выпуска в последние несколько недель привели к резкому росту его доходности. Зачастую решения о продаже больших объемов еврооблигаций принимают хедж-фонды, для которых это - единственный способ поддержать собственную ликвидность. На наш взгляд, именно этот фактор стал причиной того, что выпуск ВымпелКом 13 демонстрировал динамику хуже рынка. Доходность данного инструмента на уровне 20.0% представляется отличной компенсацией за кредитный риск эмитента.
Банк Русский Стандарт. Еврооблигации этого эмитента - одна из немногих возможностей получить отдачу на вложения, свойственную рынкам акций. В ходе ралли на российском рынке валютных обязательств в ноябре 2008 - январе 2009 гг. инструментов с доходностью выше 50.0% практически не осталось, а если такие бумаги и есть, их покупка зачастую сопряжена с принятием исключительно высоких кредитных рисков. Еврооблигации Банка Русский Стандарт с доходностью 45-70% являются одним из немногих исключений; при этом кредитные риски банка, на наш взгляд, остаются приемлемыми. Банк Русский Стандарт входит в число 28 банков, которые пользуются наиболее благоприятными условиями при рефинансировании в Банке России. На балансе банка сохраняется существенный объем свободной ликвидности (1.5 млрд руб. по состоянию на первое января 2009 г.). Отметим, что доходность его рублевых обязательств, торгующихся на ММВБ, составляет около 30.0%.