"Рай, Ман и Гор": "После спекулятивного роста акции ТГК-11 выглядят переоцененными на фоне более перспективных генераторов"
22 апреля 2009 года
Мы начинаем покрытие ТГК-11, единственной ТГК не завершившей реорганизацию. Компания фундаментально менее привлекательна, чем другие ТГК в связи с неблагоприятным сочетанием топливной структуры и условий ценообразования в сибирской зоне рынка электроэнергии. Бумага спекулятивно росла на новостях о долгожданном появлении стратегического инвестора и теперь выглядит переоцененной на фоне более перспективных генераторов. Мы рекомендуем Продавать акции ТГК-11, оценочный потенциал снижения – 45%.
ТГК-11 производит и продает электроэнергию и тепло в двух сибирских регионах (Омской и Томской областях). Компания не завершила реорганизацию из-за противостояния миноритарного акционера (Роснефти) и в настоящее время не имеет средств для осуществления инвестпрограммы. Бывшие миноритарии РАО ЕЭС владеют 16%-м пакетом в ТГК-11 через компанию ТГК-11 Холдинг.
В конце марта Интер РАО заявила, что может купить контрольный пакет и допэмиссию ТГК-11. Мы скептически относимся к этой сделке в связи с неуверенностью потенциального покупателя и считаем недавний рост котировок чрезмерным.
Фундаментально компания менее привлекательна, чем другие топливные генкомпании из-за неблагоприятной топливной структуры и расположения. Более 40% топливного баланса ТГК-11 обеспечивается газом, тарифы на который будут расти быстрее цен на другие виды топлива в рамках либерализации энергорынка. В то же время динамика спотовых цен на электроэнергию в сибирской зоне зависит от цен на уголь. Мы прогнозируем, что топливные расходы ТГК-11 будут опережать доходы компании.
ТГК-11 значительно уступает другим сибирским генераторам в эффективности (как топливной, так и нетопливной). В связи с этим переход к свободным ценам не позволит значительно увеличить рентабельность компании.
Мы применили сценарный подход в оценке. Первый сценарий с вероятностью 60% предполагает вхождение в компанию Интер РАО, размещение допэмиссии и выполнение инвестпрограммы. Второй сценарий с весом 40% подразумевает отказ Интер РАО от сделки и реализацию альтернативного плана капзатрат (разработанного ТГК-11) за счет заемных средств.
Наша взвешенная целевая цена - $0.00011 за акцию. Потенциал снижения котировок – 45%. Мы рекомендуем Продавать акции ТГК-11, также как и бумаги ТГК-11 Холдинг.
- PDF 190 КБ