"Ренессанс Капитал" повысил целевые цены по бумагам "Вимм-Билль-Данна" из-за высокой рентабельности и увеличения денежных потоков в первом квартале
19 июня 2009 года
Мы повышаем теоретические цены по бумагам ВБД до USD65 за АДР и USD39 за обыкновенную акцию (ранее соответственно USD57 и USD25) с учетом высокой рентабельности и увеличения денежных потоков в первом квартале текущего года, а также более низкой безрисковой ставки применительно к России.
Повышение уровня рентабельности. Представленные 18 июня финансовые результаты за первый квартал отразили неожиданно высокую рентабельность. Валовая рентабельность увеличилась на 250 б. п. до 32.5% благодаря снижению цен на сырое молоко (что обусловило более высокую валовую рентабельность в сегментах молочной продукции и детского питания). Улучшение операционной эффективности позволило увеличить рентабельность EBITDA до 14.1% (против 12.4% в первом квартале прошлого года). Прибыль в долларах с корректировкой на неденежный убыток от курсовой разницы возросла на 15% в годовом сопоставлении.
Рост денежных потоков. Денежный поток от операционной деятельности за январь-март вырос на 136% благодаря более эффективному управлению оборотным капиталом (компании удалось высвободить USD56 млн за счет повышения оборачиваемости дебиторской задолженности и запасов). Увеличение операционного денежного потока в сочетании с сокращением капиталовложений обеспечило свободный денежный поток в размере USD85 млн, который был направлен на погашение долга и выкуп акций. По нашим прогнозам, ВБД сможет дополнительно увеличить свободный денежный поток до USD120 млн по итогам 2009 г., и с учетом USD106 млн денежных средств, имеющихся на балансе, это позволит компании показать более быстрый органический рост с восстановлением рынка, а также рассматривать потенциальные возможности для приобретений.
Ожидается восстановление объемов продаж молочных продуктов. Объем производства молочной продукции в первом квартале текущего года заметно снизился, что, однако, соответствует общей динамике сектора. Мы ожидаем, что спад на рынке молочных продуктов замедлится во втором квартале, что при низких ценах на сырое молоко должно обеспечить компании хорошие показатели по итогам периода.
Пересмотр прогнозов. На основании данных за январь-март мы несколько понизили прогноз объемов выпуска молочной продукции ВБД и повысили прогноз валовой рентабельности в сегментах молочных продуктов и детского питания. В результате наша оценка выручки в 2009 г. уменьшилась на 3%, а прогнозы EBITDA и чистой прибыли увеличились на 6% и 17% соответственно. Поскольку мы не ожидаем значительного роста цен на зерно и, соответственно, цен на сырое молоко, мы полагаем, что компания сможет поддерживать высокую рентабельность, достигнутую в первом квартале, в течение года.
Оценочные коэффициенты на 2010-2011 гг. предполагают потенциал роста котировок. По нашим расчетам, по мультипликаторам 2009П P/E и EV/EBITDA АДР ВБД торгуются на одном уровне с бумагами международных производителей молочной продукции, но по коэффициентам на 2010 и 2011 гг. дисконт составляет 26-58%.