"Ренессанс Капитал": "По соотношению риска и потенциальной доходности еврооблигации "Альфа-Банка Украина" привлекательны для инвесторов"
2 июля 2009 года
Предложение об обмене. Альфа-Банк Украина первого июля заявил о планах обмена обращающихся еврооблигаций на обязательства нового выпуска со сроком погашения в августе 2012 г. Ставка купона по предполагаемому инструменту с ежеквартальными выплатами будет установлена на уровне 13%, а основная сумма задолженности будет погашаться равными долями со второго года обращения. Банк также планирует внести в документацию изменения, которые позволили бы отозвать облигации предыдущих выпусков и обменять их на новые обязательства.
Условия обмена. Держателям обязательств, проголосовавшим за их обмен до 14 июля, будет предложено следующее вознаграждение:
- За каждую тысячу долларов США номинальной стоимости нот старых выпусков со сроками погашения в 2009 г. и 2011 г. (с офертой в августе 2009 г.) их держатели получат USD270 наличных и USD730 основной суммы новых обязательств.
Держатели выпуска с погашением в 2010 г. получат денежные средства в размере USD150 и обязательства нового выпуска на USD850.
- Владельцы нот, которые проголосуют после 14 июля или будут вынуждены обменять принадлежащие им бумаги на обязательства нового выпуска в случае внесения соответствующих изменений в документы, получат лишь новые бумаги (выпуски с погашением в 2009-2010 гг.) или USD100 денежных средств и новые обязательства на сумму USD900 (выпуск с погашением в 2011 г.).
Мы рекомендуем держателям облигаций воспользоваться предложением заемщика. Кворум на первой встрече должен составить две трети держателей долговых обязательств применительно ко всем трем выпускам (с погашением в 2009, 2010 и 2011 гг.). В случае отсутствия кворума и необходимости проведения повторного собрания необходимы голоса минимум трети владельцев бумаг с погашением в 2009 2010 гг. и половина – владельцев обязательств с погашением в 2011 г. Для принятия положительного решения за обмен должны проголосовать три четверти присутствующих на собрании владельцев бумаг. По нашему мнению, Альфа-Банк Украина и аффилированные структуры, возможно, уже владеют необходимым количеством облигаций. Так, в отчетности Альфа-Банка за прошлый год по МСФО указывалось, что банк владеет ценными бумагами Альфа-Банка Украина на сумму USD167 млн по справедливой оценке, что соответствует порядка USD250-300 млн номинальной стоимости. Если предполагать, что предложение об обмене, скорее всего, будет принято независимо от позиции держателей бумаг, не согласных с таким решением, мы рекомендуем поддержать предложение, чтобы получить более выгодные условия.
Привлекательные доходности в рамках предложения. Новый выпуск будет относительно коротким ввиду амортизационной структуры погашения при высокой ставке купона и трехлетнем сроке окончательного погашения. Если исходить из ожидаемых денежных потоков по новым облигациям и предложенных денежных выплат при поддержке предложения об обмене, текущие индикативные котировки предполагают доходность к погашению выпусков Альфа-Банк Украина 09 и Альфа-Банк Украина 10 порядка 50% и существенно более низкую доходность еврооблигаций Альфа-Банк Украина 11, которые до сообщения о предлагаемом обмене обязательств торговались дороже ввиду предполагавшейся в августе текущего года оферты. Поскольку по бумагам с погашением в 2009 г. и 2011 г. предусматриваются одинаковые выплаты, они должны торговаться на одном уровне. Следовательно, текущие индикативные котировки выпуска Альфа-Банк Украина 11 можно считать завышенными по сравнению с двумя другими. Предлагаемые эмитентом условия обмена мы считаем относительно благоприятными, особенно в сравнении с предложениями других испытывающих трудности украинских банков. С нашей точки зрения, это свидетельствует о том, что акционеры Альфа-Банка Украина по‑прежнему заинтересованы в этой кредитной организации, хотя и не готовы в настоящий момент предоставить денежные средства для погашения задолженности. Предложенный график амортизации создает комфортные для банка условия с точки зрения будущих выплат и снижает риски держателей бумаг по сравнению с облигациями, погашающимися единовременно. По соотношению риска и потенциальной доходности еврооблигации Альфа-Банка Украина могут оказаться привлекательными для инвесторов, не опасающихся вложений в высокодоходном сегменте.