"Открытие": Отчетность Globaltrans на высоте, но акции уже не столь дешевы для покупки // ДЕРЖАТЬ
1 сентября 2009 года
Globaltrans: Обзор результатов за 1П09 по МСФО
Крупнейший частный оператор грузовых железнодорожных перевозок в России представил 31 августа результаты за 1 полугодие 2009 г. по МСФО и ряд операционных показателей. Руководство Globaltrans приняло 1 сентября участие в телефонной пресс-конференции, посвященной публикации финансовых результатов. Хотя результаты несколько превысили наши прогнозные значения, мы понижаем нашу рекомендацию для Globaltrans с «Покупать» до «Держать», поскольку котировки акций компании с момента последнего выпуска нашей рекомендации (26 августа) выросли на 20%. Нашу целевую цену на горизонте 12 месяцев мы оставляем на прежнем уровне – $7 за GDR.
МНЕНИЕ
В течение 1П09 Globaltrans увеличил свою долю рынка. Показатели компании оказались лучше, чем у ее конкурентов, благодаря «хорошим взаимоотношениям с ключевыми клиентами» и высокой доле универсальных открытых полувагонов в общей структуре подвижного состава. Грузооборот Globaltrans сократился в 1П09 только на 4% на фоне 21%-ного падения объемов на рынке. Мы ожидали, что данный показатель сократится приблизительно на 10%. С учетом того обстоятельства, что рынок стал демонстрировать некоторые признаки восстановления (в январе общий оборот снизился на 27%, а в июле - только на 13%), мы допускаем, что во 2П09 динамика операционных показателей Globaltrans будет еще успешней.
Основной причиной снижения финансовых результатов стала девальвация рубля. Почти 90% выручки Globaltrans получает в рублях, при этом тарифы компании в 2009 г. остались на прежнем уровне. Однако выручка Globaltrans снизилась в годовом исчислении только на 37% на фоне девальвации рубля на 39% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и 4%-ного снижения оборотов благодаря успешной работе эстонских дочерних компаний, а также в результате изменений в структуре чистой выручки в пользу высокомаржинальных грузов категории 3. Доля таких грузов выросла с 48% (в 1П08) до 60% в 1П09.
Незначительное снижение рентабельности EBITDA, несмотря на рост коэффициента порожних пробегов. Доля открытых полувагонов подскочила с 19% в 1П08 до 54% в 1П09 в результате изменений макроэкономических условий. Однако благодаря низким тарифам РЖД за использование инфраструктуры и локомотивов (также деноминированы в рублях) расходы на порожние пробеги выросли только на 12% до $46 млн. Данное увеличение было частично компенсировано 45%-ным падением лизинговых расходов, поскольку компания сократила количество вагонов, используемых по соглашениям операционного лизинга.
Общий долг сократился с $446 млн до $395 млн. Данное сокращение стало возможным за счет уменьшения позиции денежных средств компании. Тем не менее, Globaltrans продемонстрировал способность контролировать размер долговой нагрузки даже в самые тяжелые периоды экономического спада. График погашения краткосрочной задолженности Группы выглядит вполне комфортно. Соотношение Чистый долг/EBITDA 09 составило лишь 2,2х.
ОЦЕНКА & РЕКОМЕНДАЦИЯ
Исходя из нашего прогноза финансовых показателей Globaltrans, текущее значение EV/EBITDA 09 составляет у компании 6,7х, что на 28% ниже, чем у аналогов. Хотя акции компании довольно неликвидны, мы считаем подобный дисконт несправедливым, и, на наш взгляд, рынок вскоре сократит разрыв между значениями мультипликаторов Globaltrans и других операторов грузовых железнодорожных перевозок. Мы присваиваем акциям компании рекомендацию «Держать».
- PDF 780 КБ