"Метрополь": 70-процентная премия "Роснефти" к "ЛУКойлу" по показателю стоимости компании выглядит необоснованной // ДЕРЖАТЬ
3 сентября 2009 года
Роснефть: обзор результатов за 2К 2009 г. по US GAAP
По результатам за 2К 2009 г. по US GAAP EBITDA Роснефти оказалась на 2% ниже наших прогнозов, чистая прибыль – на 10%. В 1П 2009 г. EBITDA Роснефти в расчете на баррель составляла 15 долл. США, что на 17% ниже аналогичного показателя ЛУКОЙЛа.
По итогам 2К 2009 г. EBITDA Роснефти выросла на 55% к 1К 2009 по сравнению с предыдущим кварталом, в то время как мы ожидали рост на уровне 58%. EBITDA Роснефти оказалась на 2% ниже наших прогнозов. Рентабельность EBITDA составила 32%, что незначительно ниже скорректированного аналогичного показателя ЛУКОЙЛа в 33% (основанного на выручке за вычетом расходов на покупку сырой нефти и нефтепродуктов). По итогам 2К и 1П 2009 г. Роснефть отставала от ЛУКОЙЛа по показателю EBITDA в расчете на баррель добытой нефти. По итогам 1П 2009 г. ЛУКОЙЛ получил 18 долл. США на баррель добытой нефти, в то время как показатель для Роснефти составил 15 долл. США.
Во 2К 2009 г. Роснефть сгенерировала свободные денежные средства в объеме 1,2 млрд. долл. США – вдове меньше, чем ЛУКОЙЛ
Капвложения Роснефти во 2К 2009 г. увеличились на 75% по сравнению с предыдущим кварталом до 2,2 млрд. долл. США, что превысило наши прогнозы на 10%. Мы полагаем, что данный рост обусловлен необходимостью введения в эксплуатацию Ванкорского месторождения в 3К 2009 г. В результате, свободные денежные средства компании, рассчитываемые как операционный денежный поток, скорректированный на изменение оборотного капитала, минус капвложения, составили 1,2 млрд. долл. США. Это на 55% ниже аналогичного показателя ЛУКОЙЛа, равного 2,2 млрд. долл. США. Скорректированный с учетом капвложений в новые проекты, свободный денежный поток компании, по нашим оценкам, составляет 2,4 млрд. долл. США, что все равно ниже аналогичного показателя ЛУКОЙЛа на 10%.
Рынок, вероятно, уже учел налоговые льготы для Ванкорского месторождения компании Роснефть, однако, по нашему мнению, существует возможность того, что подобные налоговые льготы могут быть применены к месторождениям ЛУКОЙЛа в Каспийском море и на Ямале
Правительство РФ установило нулевую экспортную пошлину для новых месторождений, расположенных в Восточной Сибири, включая Ванкорское месторождение. Несмотря на отсутствие определенных временных лимитов на использование нулевой экспортной пошлины, мы полагаем, что текущая цена акций Роснефти говорит о временном промежутке в 5-7 лет, что может привести к увеличению EBITDA компании в 2010 и 2011 гг. на 4% и 7% соответственно.
Мы считаем вполне вероятным то, что Правительство РФ предоставит подобные льготные пошлины и другим месторождениям, таким как месторождения компании ЛУКОЙЛ в акватории Каспийского моря. Благодаря этому прогнозируемые на 2011 и 2012 гг. показатели EBITDA компании ЛУКОЙЛ могут быть увеличены на 6% и 9% соответственно. Помимо этого, в соответствии с предложением премьер-министра Владимира Путина, шесть месторождений ЛУКОЙЛа на территории Ямало-Ненецкого автономного округа могут также получить нулевую экспортную пошлину.
По нашему мнению, премия Роснефти к ЛУКОЙЛу по EV является неустойчивой
Финансовые показатели Роснефти говорят в пользу нашей точки зрения о том, что ее 70%-ная премия к ЛУКОЙЛу по EV является необоснованной, в связи с чем в будущем рынок может пересмотреть оценки акций соответствующим образом. Мы подтверждаем нашу рекомендацию «Держать» для акций компании Роснефть, прогнозная цена которых составляет 5,99 долл. США за акцию, и «Покупать» для акций ЛУКОЙЛа. Наша прогнозная цена акций ЛУКОЙЛа равна 65 долл. США за акцию, что предполагает потенциал роста в 30%.
- PDF 109 КБ