TMK Стальной хребет российкой нефти
11 сентября 2015 года
Мы возобновляем аналитическое освещение ТМК, одного из ведущих российских производителей труб и сопутствующего премиум-оборудования и услуг, выставляя рекомендацию ПОКУПКА и теоретическую цену 75,90 руб. за локальную акцию и $4,40 за ГДР. На наш взгляд, рынок переоценивает зависимость компании от падения цен на нефть, не учитывая сильные стороны ее российского бизнеса.
Низкие цены на нефть создают неблагоприятный фон. Акции ТМК, которая получает свыше трех четвертей выручки от нефтегазовой отрасли, не избежали негативного влияния падения цен на нефть, подешевев более чем на 80% с максимума $10,61/ГДР в середине июня 2014 г. до $1,71/ГДР в декабре 2014 г.
Однако девальвация рубля обеспечивает двойную защиту на отечественном рынке. ТМК пользуется преимуществами девальвации рубля на внутреннем рынке, где значительная часть расходов компании (около 70%, по нашим оценкам) выражена в рублях. Кроме того, девальвация рубля позволила ключевым заказчикам из нефтегазовой отрасли сохранить капитальные затраты (в рублевом выражении) на бурение и строительство трубопроводов, тем самым создав высокий спрос на трубную продукцию ТМК.
Бурение по-прежнему в центре внимания российских нефтяных компаний, стремящихся предотвратить падение добычи. Значительную долю добычи российской нефти по-прежнему обеспечивают зрелые месторождения, крупных новых проектов немного (в силу ограниченности разведки и западных санкций), поэтому отечественные промысловики все больше зависят от повышения эффективности производства на существующих участках и реализации сложных проектов, чтобы остановить резкое снижение добычи. Таким образом, им потребуется высококачественная трубная продукция, на рынке которой ТМК лидирует.
Амбициозные трубопроводные проекты также поддерживают спрос. Российские газо- и нефтетранспортные монополии Газпром и Транснефть реализуют крупные трубопроводные проекты, в том числе такие, как "Сила Сибири", "Куюмба-Тайшет" и расширение "Северного потока". По нашим оценкам, они должны удержать российский спрос на трубы большого диаметра (ТБД) в пределах 2,1-2,8 млн тонн ежегодно в течение 2015-2018 гг., что позволит ТМК по полной загрузить свои производственные линии ТБД.
Слабый рынок в США и большое кредитное плечо вызывают беспокойство. Резкое сокращение объемов бурения в США из-за снижения цен на нефть серьезно повлияло на финансовые показатели ТМК (в первой половине 2015 г. EBITDA группы упала на 5% в годовом сопоставлении из-за 80%-го снижения EBITDA в американском подразделении). Тем не менее компания пытается минимизировать негативные последствия, сместив производство в сторону более рентабельных продуктов. Высокий долг – еще один тревожный фактор: диспропорция между валютой долга (65% номинировано в иностранной валюте) и валютой выручки вызывает обеспокоенность после девальвации рубля. Инвесторов может успокоить значительное покрытие процентных выплат и хороший денежный поток ТМК.
Рассчитанная нами теоретическая цена предполагает значительный потенциал роста, который компенсирует предполагаемые риски. Мы видим значительный потенциал роста – на 41% для локальных акций (ТЦ 75,90 руб. за акцию) и 34% для ГДР (ТЦ $4,40 за ГДР), что, на наш взгляд, нивелирует риски владения бумагами, поэтому мы даем рекомендацию ПОКУПКА.
- PDF 934 КБ