"Ренессанс Капитал": Бумаги "Калины" остаются одними из наиболее недооцененных акций российского потребительского сектора.
15 января 2009 года
Прогноз развития рынка косметической продукции в 2009 г.: как мы полагаем, в текущем году косметический рынок России увеличится на 9% в рублевом выражении (против роста на 14.7% в 2008 г., согласно нашим оценкам). В долларовом выражении рынок сократится на 11-12% (наш прогноз среднего валютного курса на 2009 г. составляет 30.5 рубля за доллар).
Инвестиционный вывод: учитывая ослабление позиций российской валюты, продукция Калины (средства по уходу за кожей, полостью рта, декоративная косметика и др.) должна оказаться более конкурентоспособной по отношению к импортным косметическим средствам. Тем не менее, это негативно скажется на рентабельности из-за деноминированных в валюте затрат. По нашим прогнозам, 31% выручки Калины в 2009 г. будет генерироваться в Европе, нивелируя негативное влияние девальвации рубля на финансовые показатели компании. Кроме того, замедление роста доходов населения позитивно скажется на положении Калины в 2009 г., поскольку компания является крупнейшим производителем косметической продукции в низком и среднем ценовых сегментах. Мы прогнозируем стабильный спрос на продукцию Калины в России (по нашим оценкам, в 2008 г. рублевая выручка выросла на 15% в годовом сопоставлении, что соответствовало динамике рынка косметической продукции) и в Европе (согласно нашим расчетам, в 2008 г. выручка в единой европейской валюте увеличилась на 20-22%, а рынок косметической продукции показал рост лишь на 2‑4%). Во времена кризисов наблюдается тенденция к сокращению расходов потребителей на дорогостоящие товары длительного пользования и предметы роскоши, тогда как косметика и средства личной гигиены остаются доступной «роскошью», позволяющей почувствовать собственное благополучие.
Оценки стоимости: наша рекомендация ПОКУПКА по бумагам эмитента остается без изменений. Мы понизили теоретическую цену по акциям Калины с USD31.6 до USD16.0 (на 49%) на фоне ухудшения макроэкономических ожиданий (более высокий прогноз курса рубля к доллару США, замедление роста реального ВВП и располагаемых доходов населения) и повышения безрисковой ставки (10.3%), что обуславливает высокую ставку дисконтирования (18.3%). Акции концерна в настоящее время торгуются со значительными дисконтами (70-84% по 2009П P/E и EV/EBITDA) к сопоставимым международным компаниям и остаются одними из наиболее недооцененных акций российского потребительского сектора. При этом с учетом низкой ликвидности бумаг Калины мы не ожидаем быстрого восстановления котировок эмитента и рассматриваем данную акцию как инвестиционную возможность «третьего эшелона».