"Тройка Диалог": целевая цена "Мосэнерго" увеличена на 19%, но, учитывая динамику котировок, рекомендуем ПРОДАВАТЬ ее акции
9 октября 2009 года
"Мосэнерго": Рекомендация снижена, но есть вероятность повышения
Мы повышаем целевую цену "Мосэнерго" на 19%, до $0,092 за акцию, но, учитывая динамику котировок, снижаем рекомендацию до "продавать". Мы пересмотрели наши прогнозы на 2009 год, основываясь на результатах компании за первое полугодие 2009 года по МСФО, и повысили прогноз стоимости мощности для новых блоков до 406 тыс. руб. за 1 МВт в месяц в 2010 году. Прогноз стоимости новой мощности на 2011 год повышен с учетом инфляции. Средневзвешенная стоимость капитала была снижена с 18,6% до 17,7% с учетом новой безрисковой ставки 6,75%. Прогнозы роста тарифов в 2010 году и капиталовложений в 2009-2013 годах остались без изменений.
Повышение прогнозов на 2009 год. Мы повышаем прогноз EBITDA на 2009 год на 21%, до $442 млн, основываясь на опубликованных в среду результатах компании за первое полугодие 2009 года по МСФО. Руководство "Мосэнерго" ожидает, что по итогам 2009 года EBITDA составит 17,625 млрд руб. ($539 млн), а чистая прибыль будет на уровне 3,325 млрд руб. ($102 млн). Этот прогноз EBITDA на 22% выше наших новых оценок, однако мы полагаем, что указанная руководством цифра включает прибыль от продажи недвижимости (во втором полугодии 2009 года), тогда как мы ее не учитываем. Прогноз EBITDA на 2010 год также был повышен на 18% после пересмотра стоимости новых мощностей.
Рост тарифов на электроэнергию и мощность в 2010 году – без изменений. Руководство компании ожидает, что в 2010 году тариф на ее электроэнергию вырастет на 15-16%, тогда как стоимость старой мощности останется на уровне 2009 года, сообщает "Интерфакс". Мы пока не меняем наши прогнозы роста тарифа на электроэнергию и ожидаем, что в 2010 году он будет на 5% выше, чем в текущем году, а стоимость старой мощности также вырастет на 5% к уровню 2009 года в рублевом выражении, а не останется на уровне 2009 года.
Темпы роста тарифа на теплоэнергию прежние. Финансовые показатели "Мосэнерго" очень чувствительны к повышению тарифа на теплоэнергию. По ожиданиям руководства компании, в 2010 году рост этого тарифа составит 22%, передает "Интерфакс". В конце сентября Федеральная служба по тарифам (ФСТ) утвердила максимальные темпы роста тарифа на теплоэнергию – 15% в соответствии с социально-экономическим прогнозом правительства. Окончательная цифра, которая будет названа после заключения соглашения с регионом, вполне может превышать 15%, однако мы по прежнему придерживаемся консервативной точки зрения (рост тарифа на 15% к уровню предыдущего года).
Стоимость новой мощности повышена. Мы повысили в нашей модели стоимость мощности новых блоков "Мосэнерго" в 2010 году примерно на 137%, до 406 тыс. руб. за 1 МВт в месяц. Прогноз на 2011 год повышен с учетом инфляции. В то же время компания считает, что месячная стоимость новой мощности не должна быть ниже 530 тыс. руб. за 1 МВт, а минимальный показатель IRR (внутренняя норма доходности) – не ниже 15%. Поскольку указанная стоимость новой мощности уже на 30% выше наших новых оценок, есть вероятность, что мы пересмотрим свои прогнозы в сторону повышения. Тем не менее регулирующие органы пока не вынесли решения по стоимости новой мощности.
Инвестпрограмма. В нашей модели по-прежнему заложен объем капиталовложений в 2009-2013 годах в размере 121,5 млрд руб. В то же время мы снизили оценку инвестиций на текущий год с 11,5 млрд руб. до 9,9 млрд руб., учитывая новый прогноз руководства "Мосэнерго". Получившаяся разница в 1,6 млрд руб. была перенесена на 2010 год. Мы, как и прежде, полагаем, что после запуска в эксплуатацию блока мощностью 420МВт на ТЭЦ-26 (запланированного на конец 2009 года), "Мосэнерго" построит еще четыре блока мощностью 420МВт каждый. Ранее "Газпром энергохолдинг" предлагал сократить объем строительства мощностей ОГК-2 (три новых блока вместо шести) и взамен построить эти новые мощности на "Мосэнерго". Если это предложение не будет одобрено, капиталовложения "Мосэнерго", вероятно, будут ниже, чем мы сейчас моделируем, что положительно бы отразилось на котировках.
- PDF 44 КБ