"Тройка Диалог": Холдинг МРСК хорошо отчитался за 2008 год по МСФО, но главный драйвер котировок – будущие параметры RAB // ПОКУПАТЬ
28 октября 2009 года
Холдинг МРСК: результаты за 2008 год по МСФО
Вчера Холдинг МРСК представил консолидированные результаты за 2008 и 2007 годы по МСФО, как если бы компания существовала с 1 января 2007 года. Совокупная выручка с учетом госсубсидий выросла на 27% к уровню годичной давности в долларовом выражении (на 24% в рублевом выражении) до $15 998 млн. Выручка в сегменте распределения электроэнергии составила 82% совокупной выручки, тогда как на долю выручки от технологического присоединения пришлось менее 9% совокупного показателя. Однако этот сегмент продемонстрировал хороший рост к уровню годичной давности, составивший 63% в долларовом выражении или 59% в рублевом. Как и совокупная выручка, себестоимость электроэнергии увеличилась на 27% к уровню годичной давности (на 24% в рублевом выражении), что, в основном, обусловлено ростом на 58% (на 54% в рублевом выражении) расходов на передачу электроэнергии, самой крупной статье расходов, на долю которой пришлось 28% себестоимости. Скорректированная EBITDA составила $2 577 млн, что на 27% выше уровня годичной давности (на 23% в рублевом выражении) и предполагает рентабельность по EBITDA в 16,1%, как и в 2007 году. Чистая прибыль, скорректированная с учетом доли меньшинства, составила $444 млн, что на 49% выше уровня годичной давности (на 45% в рублевом выражении). По нашей оценке, на 1 декабря 2008 года совокупный
чистый долг был равен $4 066 млн. На 31 декабря 2008 года стоимость основных средств составила 530,38 млрд руб. ($18,1 млрд).
Для оценки Холдинга МРСК особенно важны будущие параметры RAB, тогда как финансовые результаты за 2008 год играют менее существенную роль (за исключением стоимости основных средств). Согласно информации на рынке, новые предварительные ожидания руководства Холдинга МРСК – совокупная iRAB для МРСК около 1 200 млрд руб. ($41,2 млрд). В этом случае коэффициент “стоимость предприятия / предварительная прогнозная iRAB” составит 0,35, что предполагает дисконт к компаниям-аналогам, у которых этот показатель в среднем равен 1,2.
Гендиректор Холдинга МРСК Николай Швец ранее сообщал, что, согласно оценке менеджмента, коэффициент увеличения стоимости капитала относительно основных средств МРСК в зависимости от распредсетевой компании будет составлять от 1,8 до 3. Основываясь на этом высказывании и стоимости основных средств на конец 2008 года по МСФО, мы предполагаем, что агрегированная RAB составит не менее 955 млрд руб. ($32,8 млрд), по нашей оценке, что предполагает “стоимость предприятия / предварительная прогнозная RAB” в 0,44, а середина диапазона агрегированной RAB может составить около 1 200 млрд руб. Мы рекомендуем "покупать" акции Холдинга МРСК. Целевая цена – $0,151 за акцию.
- PDF 46 КБ