Банк Москвы: авансы, выданные рынком на быстрое восстановление финансовых показателей ТМК, слишком велики // ПРОДАВАТЬ
2 ноября 2009 года
ТМК: авансы слишком велики
С начала года в бумагах ТМК наблюдалось мощное ралли – акции компании выросли более чем в четыре раза и находятся в лидерах роста на российском фондовом рынке.
В первом полугодии 2009 года ТМК продемонстрировала позитивные финансовые результаты. Финансовые показатели российского и европейского сегментов компании оказались лучше наших ожиданий благодаря существенному сокращению издержек. Ситуация на североамериканском сегменте IPSCO оказалась не столь драматичной, как мы предполагали ранее: зафиксированный убыток на уровне EBITDA стал незначительным, и в целом по группе было отражено положительное значение EBITDA в размере $113 млн.
Учитывая восстановление потребления стальных труб на российском рынке, мы повысили прогноз производства сварных и бесшовных труб в 2009 году соответственно на 4% и 8% для российских и румынских активов компании. На североамериканском рынке ситуация начнет улучшаться с 2010 года, поэтому объем производства североамериканских активов во втором полугодии 2009 года останется на уровне первого.
Принимая во внимание значительное сокращение как постоянных, так и переменных издержек в первом полугодии 2009 года, мы повысили в два раза, до $353 млн, свой прогноз по EBITDA на 2009 год для российских и румынских активов и ожидаем, что североамериканский сегмент покажет безубыточный уровень по EBITDA по итогам текущего года.
В следующем году благодаря росту производства и цен EBITDA компании увеличится более чем в 2,5 раза, до $916 млн, с показателем рентабельности 18%. В долгосрочной перспективе ТМК достигнет по EBITDA уровня $1,3-1,5 млрд c рентабельностью 18-19%. По нашим оценкам, долгосрочный вклад североамериканских активов в консолидированную EBITDA компании может составлять 30%.
Чистый долг компании на конец первого полугодия 2009 года был равен $3,56 млрд, 55% чистого долга составляют краткосрочные обязательства. Вероятность проблем с рефинансированием краткосрочных обязательств мы оцениваем как низкую, однако большой уровень расходов на обслуживание долга является негативным фактором для акционеров компании.
Мы повышаем свою фундаментальную оценку стоимости акций ТМК, основанную на методе DCF, с $1,83 на конец 2009 года до $4,02 за акцию на конец 2010 года. Увеличение фундаментальной оценки произошло в основном из-за снижения WACC компании c 16,4% до 13,1% (что частично отражает решение проблем с рефинансированием краткосрочной задолженности), а также за счет консолидации североамериканских активов в общую модель компании.
На наш взгляд, авансы, выданные рынком на быстрое восстановление финансовых показателей компании, слишком велики. Мы считаем бумагу переоцененной и рекомендуем "продавать" акции ТМК.
- PDF 312 КБ