"Юникредит Секьюритиз" рекомендует использовать возможную коррекцию для покупки акций качественных генкомпаний – ОГК-4, ОГК-5, ТГК-1 и "Мосэнерго"

19 апреля 2010 года

Принятые правительством параметры рынка мощности не содержат сюрпризов; акции компаний отрасли могут оказаться под давлением

16 апреля правительство РФ опубликовало долгожданные параметры работы и механизмы ценообразования долгосрочного рынка мощности. Перечислим основные положения принятого постановления:

• механизм ценообразования для существующих мощностей не включает обязательное ограничение цен. Ограничение цен может быть введено регулирующим органом только в случае нарушения конкурентных рыночных механизмов. Максимальный уровень цен в этом случае может составить 112,500 руб. за МВт-месяц в первой и 120,350 руб. за МВт-месяц во второй ценовой зоне;
• утвержденная методика устанавливает номинальный уровень отдачи на вложения в новые генерирующие мощности, построенные в рамках договоров на поставку мощности (ДПМ) – 14% для компаний, которые привлекли средства путем SPO в ходе приватизации и 15% для других компаний при 15-летнем сроке действия ДПМ;
• отдача на вложенные средства привязана к доходности рублевых государственных облигаций со сроком погашения 8-10 лет и будет корректироваться ежегодно;
• остаточная стоимость при расчетах платы по ДПМ установлена на следующем уровне от суммы капиталовложений: 10% в первой ценовой зоне и 5% во второй;
• операционная плата за 2010 год по ДПМ оценивается на уровне 80,000 руб./МВт-месяц для электростанций, работающих на природном газе, и 123,000 руб./МВт-месяц для электростанций, работающих на угле, с дальнейшим повышением с учетом инфляции;
• капитальные затраты на 1 кВт установленной мощности привязаны к масштабам генерирующих мощностей. Для электростанций, работающих на природном газе, они составляют 28,770 руб., 34,440 руб. и 41,850 руб. при мощности более чем в 250 МВт, от 150 МВт до 250 МВт и менее 150 МВт соответственно. Аналогичным образом, электростанции, работающие на угле, мощностью более 225 МВт получат 49,175 руб., а электростанции мощностью менее 225 МВт – 53,450 руб.;
• постановление исходит из того, что часть постоянных (фиксированных) издержек будет окупаться за счет продаж электроэнергии на нерегулируемом рынке. В первой ценовой зоне доля покрытых постоянных издержек составляет от 71% до 79% (в зависимости от конкретного проекта); во второй ценовой зоне она достигает 95% для всех электростанций, работающих на угле;
• доля капвложений, подлежащих возмещению, должна переоцениваться и корректироваться каждые три года.

Несмотря на тот факт, что потенциальный максимальный уровень цен приблизительно на 24% и на 10.2% ниже нашего прогноза платежей за мощность, данное обстоятельство не подразумевает какого-либо реального ограничения, так как максимальный уровень по плану будет вводиться только в случае нарушения конкурентных условий участниками рынка. Мы считаем отдачу на вложенный капитал в размере 14% разумной для отрасли и ожидаем, что такого уровня отдачи будет достаточно, чтобы стимулировать инвестиции в отрасль через механизм ДПМ. Остаточная стоимость в 10% и 5% представляется весьма консервативной и благоприятной для генерирующих компаний, так как во многих случаях стоимость энергетических проектов в долгосрочной перспективе определяется потенциальными денежными потоками, а не долей изначальных капитальных затрат. Номинальные капитальные затраты, судя по всему, соответствуют среднему уровню затрат на строительство новых электростанций, работающих на природном газе и угле. Тот факт, что часть капитальных затрат должна окупаться за счет продаж электроэнергии создает механизм распределения риска, который создает некоторый риск для генерирующих компаний, но в то же время обеспечивает достаточную определенность в вопросе возмещения затрат на финансирование. В целом, утвержденные параметры соответствуют информации и прогнозам, публиковавшимся ранее, и, вероятно, не окажут сильного положительного воздействия на динамику котировок акций компаний отрасли, так как данная новость уже учитывается участниками фондового рынка. Кроме того, как мы писали в нашем отчете от 29 марта "Новые мощности: если их построят, акции генерирующих компаний следует покупать", мы ожидаем коррекции рынка в связи с данной новостью.

Мы рекомендуем инвесторам использовать потенциальную коррекцию для покупки подешевевших акций качественных генерирующих компаний, в том числе ОГК-4, ОГК-5, ТГК-1 и "Мосэнерго". Мы также ожидаем, что ОГК-2 присоединится к лидерам. Данные компании имеют наиболее масштабные инвестпрограммы, и в данного обстоятельства, в сочетании с номинальной отдачей на вложенный капитал в размере 14%, определенной в утвержденной методике, должны в наибольшей степени выиграть от платежей за мощность. Мы повторяем нашу рекомендацию "покупать" акции ОГК-4 (прогнозируемая цена на ближайшие 12 месяцев – $0,10), ОГК-5 ($0,091), ТГК-1 ($0,00089), "Мосэнерго" ($0,146) и ОГК-2 ($0,052).