"ВТБ Капитал" повышает оценку акций "РусГидро", ожидая успехов от нового руководства компании // ПОКУПАТЬ
19 апреля 2010 года
"РусГидро": новое руководство – новая компания
Мы скорректировали модель "РусГидро", повысив прогнозную цену акций компании через 12 месяцев на 14% до $7,30 за GDR, что предполагает 22%-й потенциал роста стоимости относительно текущих уровней. Наша рекомендация осталась прежней – "покупать".
Мы полагаем, что запуск долгосрочного рынка мощности снизит риски, связанные с капзатратами "РусГидро", поскольку в рамках новых правил с точки зрения реализации новых проектов компания будет приравнена к тепловой генерации. Мы полагаем, что для "РусГидро" будет определен конкретный период окупаемости новых проектов (20 лет) и рыночный уровень доходности (14-15%).
Мы исключили инвестиционную составляющую из тарифа на мощность. В результате тариф на 2013 г. в нашей модели был уменьшен на 15%. При этом мы исходим из допущения, что в 2011–2012 гг. размер инвестсоставляющей в тарифе не изменится и составит 22-24 млрд руб., что соответствует прогнозам самой "РусГидро".
"РусГидро" получит полный доступ к свободному рынку электроэнергии. Прежде наша модель компании предусматривала, что доля ее поставок электроэнергии по свободным ценам будет ограничена 70% суммарного отпуска, однако теперь мы исходим из того, что начиная с 2011 г. "РусГидро" будет продавать на свободном рынке 88% всей электроэнергии (за вычетом поставок населению), а в 2014 г. увеличит эту цифру до 100%.
Оптимистичный прогноз объемов производства СШГЭС, озвученный недавно руководством, теперь учтен в нашей модели. Мы ожидаем, что в этом году уровень выработки станции составит почти 55% от уровня, предшествующего аварии.
Оценки прибыли и EBITDA компании на 2010–2018 гг. повышены в среднем на 23% и 7% соответственно. Мы ожидаем, что в 2010–2018 гг. темпы роста выручки, EBITDA и чистой прибыли компании составят в среднем 11%, 12% и 14% в год соответственно.
"РусГидро" сейчас торгуется со средними прогнозными коэффициентами EV/EBITDA и P/E на 2011–2012 гг., равными соответственно 5,3 и 8,1. Это предполагает дисконт в 15% относительно аналогов развивающихся рынков и почти в 60% – относительно компаний развитых рынков. Мы ожидаем новых успехов от нового руководства. В этой связи следует отметить что в ближайшее время должна быть утверждена долгосрочная стратегия "РусГидро".
К ключевым рискам относятся: потенциально неограниченный объем новых инвестиционных проектов, обусловленная политическими причинами экспансия, появление специальных налогов на растущую прибыль или ухудшение регуляторного режима.