Банк Москвы: VimpelCom Ltd.: лучшая идея в телекоммуникационном секторе//ПОКУПАТЬ
6 августа 2010 года
В июле в ADR МТС наблюдалось настоящее ралли. Бумаги компании за месяц взлетели на 17%, в то время как акции VimpelCom Ltd. не смогли побаловать инвесторов такой доходностью, прибавив в цене лишь 9%.
С чем связан рост МТС и почему VimpelCom Ltd. выглядит хуже?
На наш взгляд, в данный момент главная идея в бумагах МТС состоит в том, что участники рынка позиционируют компанию как альтернативу "Связьинвесту" на региональном рынке ШПД. Компания практически выкупила доли миноритариев "КОМСТАРа" значительно дешевле ожиданий многих участников рынка, а также приобрела несколько операторов ШПД.
МТС также, в отличие от VimpelCom Ltd., более эффективно работает на рынке голосовой связи, сохраняя абонентскую базу и предлагая более интересные тарифы. Более того, компания не сокращала инвестиции в кризисные 2008–2009 годы и, как результат, в ближайшее время сможет показывать более высокие темпы роста выручки.
Плюс ко всему вышесказанному, в VimpelCom Ltd. произошла смена менеджмента, при этом стратегия новых руководителей так и не была оглашена, что только добавляет неопределенности. Кроме того, VimpelCom Ltd. была исключена из индекса MSCI Barra, что вызвало отток средств индексных фондов.
Какие недостатки в данном рассуждении?
- Лишь 17 % выручки "КОМСТАРа" приходится на быстрорастущие региональные рынки ШПД и платного ТВ. Остальные 83 % доходов относятся к МГТС и насыщенному московскому рынку ШПД, где компания теряет долю. Большая часть абонентов "КОМСТАРа" подключена к Интернету по технологиям, требующим увеличения пропускной способности сетей (xDSL, Docsis), что вместе с планами по цифровизации МГТС потребует значительных капитальных вложений. Наши модели учитывают данные рассуждения. Исходя из них, МТС купила "КОМСТАР" за адекватную цену.
- Покупка "Мультирегиона" также не выглядит дешевой. Сделка была произведена по коэффициенту EV/EBITDA = 8.8, что выше аналогов с развивающихся рынков (среднее 6,24).
- МТС придется значительно инвестировать в приобретаемые активы, так как все они предоставляют услуги по разным технологиям. Более того, мы считаем, что технологии xDSL (большая часть абонентов "КОМСТАРа") и Docsis ("Мультирегион") в будущем проиграют технологии FTTx (VimpelCom Ltd.), что приведет к росту капитальных затрат на увеличение пропускной способности сетей. В то же время "Вымпелком" изначально развивает услуги доступа в интернет по технологии FTTx, что, на наш взгляд, приведет к большей эффективности, увеличению доли рынка компании, а также более высокой пропускной способности 3G сетей.
- Что касается тезиса о том, что VimpelCom Ltd. недоинвестирует в последние два года, то мы отмечаем, что приобретение "Голден Телекома" и оптоволоконной инфраструктуры (в совокупности более чем в полтора раза дороже "КОМСТАРа") кажутся нам гораздо предпочтительнее покупки "КОМСТАРа". "Вымпелкому", в отличие от МТС, требуются меньшие инвестиции в сети.
- На наш взгляд, со сменой менеджмента VimpelCom Ltd. изменит свою политику на рынке голосовой связи, что приведет к стабилизации доли рынка оператора. В любом случае, компания работает над качеством связи для своих абонентов, что приведет к росту рентабельности.
- По сообщению "Коммерсанта" от 6 августа, VimpelCom Ltd. готовится пройти листинг на российских биржах до конца года. Оператор может стать первой компанией, выпустившей российские депозитарные расписки (РДР). Благодаря этому компания может быть возвращена в индексы MSCI, что, несомненно, позитивно для ее бумаг.
Наши DCF-модели учитывают вышеуказанные соображения и дают оценку МТС на уровне 26,2 на конец года, что предполагает 15%-ный рост. По бумагам VimpelCom Ltd. наша целевая цена составляет $22,7, что подразумевает 32%-ный потенциал роста. Мы также отмечаем, что по коэффициенту EV/EBITDA 10 VimpelCom Ltd. торгуется к МТС с дисконтом около 15 %. Мы рекомендуем "покупать" бумаги обеих компаний, при этом отдаем предпочтение VimpelCom Ltd.
- PDF 163 КБ