"Альфа-Банк" опустил оценку "Газпрома" «ниже рынка», исходя из оценки по краткосрочным коэффициентам
1 апреля 2009 года
Экспорт Газпрома упал с начала года на 53% из-за сокращения европейского спроса и газовой войны с Украиной. Даже после неминуемого отскока объем экспорта снизится в этом году на 10-20%. Мы понижаем рекомендацию по Газпрому – вместо «по рынку» присваиваем рейтинг «ниже рынка», предвидя волну понижения консенсус-прогнозов, в результате которого акции утратят привлекательность по краткосрочным мультипликаторам. Мы по-прежнему предпочитаем нефтяные компании газовым.
Медведев сообщил о резком снижении экспорта. Вчера зампредправления Газпрома Александр Медведев сказал, что экспортные поставки в дальнее зарубежье (в Европу) снизятся в 2009 году на 11%. Это, как нам представляется, самая оптимистичная из оценок возможных исходов, так как мы прогнозируем снижение от 10% до 20% после катастрофического 1Кв.
В 1Кв экспорт снизится на 53%. По информации ЦДУ, с 1 января по 25 марта экспорт России в Европу упал на 53% год-к-году, или на 23.6 млрд. куб м, объемы в страны бывшего СССР упали на 52%, а внутренний спрос на фоне холодного марта упал всего на 4%. Удивительно, что Газпрому удалось переложить по крайней мере часть сокращения экспорта на среднеазиатских производителей, так как объем его транзита снизился в этот период на 75%.
Запасы в европейских хранилищах сократились быстрее, чем ожидалось. По меньшей мере часть снижения экспорта произошла из-за большего, чем обычно, объема газа, забранного из европейских газохранилищ, которые к 23 марта были заполнены всего на 24%, что значительно ниже минимума 2008 года в 39%. Отобранный из хранилищ объем также на 5.4 млрд куб м превышает снижение объема в результате одной только газовой войны с Украиной.
Спор с Украиной, откачка газа из хранилищ, погода – объяснений недостаточно. Газовая война с Украиной могла вызвать снижение европейского экспорта только на 20%, или 9.1 млрд куб м. Если вычесть аномально большие объема газа, отобранные из хранилищ, оставшееся падение на 9.0 млрд куб м можно было бы объяснить только погодными условиями, фундаментальным снижением спроса или сменой поставщиков. Погодный фактор, однако, мог бы вызвать лишь рост объемов, так как первый квартал в Европе выдался более холодным, чем в 2008 году.
Чистое снижение экспорта в 2009 г. может составить 10-20%. Хотя экспорт скоро восстановится, потери с начала года в основном уже нельзя будет возместить. Даже если Газпрому удастся возместить треть использованных европейских запасов – а это немало – это вернет компании 5.3 млрд куб м экспорта, при этом останется еще минимум 18.2 млрд куб м экспорта в Европу, утраченного из-за всех остальных факторов, что приведет к снижению экспорта за полный год на 10% год-к-году. Если половина не нашедшего объяснения снижения на 1.0 млрд куб м в неделю (т.е. снижения за счет предполагаемой комбинации фундаментального падения спроса и/или смены поставщиков) будет иметь место в течение всего года, то объем экспорта в Европу может сократиться на 20% и более.
EBITDA сократится на $2.8-$4.9 млрд из-за одного лишь падения экспорта в Европу. Мы понижаем наш прогноз EBITDA на 2009 год до $30 млрд, в результате чего мультипликатор EV/EBITDA выходит на уровень 4.1x и оказывается в одном ряду с конкурентами. В 2009 году компании будет необходимо привлечь $11 млрд для реализации ключевых инвестпроектов, исполнения опциона на покупку Газпромнефти и рефинансирование краткосрочной задолженности. Это реализуемо, однако 2010 год представляется более сложным, так как потребность в финансировании составит $12 млрд, включая погашение по меньшей мере $6 млрд задолженности, хотя вероятно сокращение инвестпрограммы 2010 года, составляющей $37 млрд.
Мы понижаем рекомендацию по Газпрому, заменяя «по рынку» на «ниже рынка», предвидя понижение консенсус-прогнозов и исходя из оценки по краткосрочным коэффициентам, которая представляется, по крайней мере, справедливой. Мы по-прежнему предпочитаем нефтяные компании газовым.
- PDF 255 КБ