"Метрополь" почти на 90% понизил справедливую стоимость акций "Транснефти" и рекомендует обратить внимание на ее еврооблигации
10 апреля 2009 года
Резкое понижение справедливой стоимости с 1 614 долл. США до 220 долл. США за акцию. Рекомендация «Продавать» подтверждается.
Мы понижаем нашу справедливую стоимость привилегированных акций компании Транснефть с 1 614 долл. США до 220 долл. США за акцию. Данное понижение в основном объясняется необходимостью осуществления ряда крупных проектов, в связи с чем, согласно нашим прогнозам, в период 2009-2013 гг. компания перестанет генерировать свободный денежный поток. Мы предпочитаем оценивать акции компании не по методу дисконтирования денежных потоков, а по модели дисконтирования дивиденда, так как, с нашей точки зрения, руководство Транснефти не предпринимает никаких мер по повышению стоимости привилегированных акций компании и рассматривает их не более чем свое обязательство. Стоит также отметить, что наша обновленная модель ДДП Транснефти предполагает отрицательную стоимость компании.
Вероятно, что большие объемы запланированных на период 2009-2013 гг. капвложений вкупе с возможным последующим сокращением тарифов приведут к снижению дивидендных выплат
В настоящее время размер дивидендных выплат по привилегированным акциям Транснефти составляет 10% от ее неконсолидированной чистой прибыли по РСБУ. Правительство РФ могло бы потребовать от компании увеличения данного показателя до 10% от консолидированной прибыли по МСФО, однако, с нашей точки зрения, оно не имеет никакого стимула для такой меры. Мы полагаем, что объем капвложений, который потребуется к 2013 г., уже говорит о необходимости высоких тарифов, что минимизирует возможность увеличения размеров дивидендных выплат. Когда наиболее крупные новые трубопроводы будут введены в эксплуатацию, что должно состояться в 2014 г., объем капвложений будет сокращен и нацелен на техобслуживание, что, с нашей точки зрения, послужит основанием для снижения тарифов. Согласно нашим прогнозам, тарифы вернутся к среднему уровню 2004-2008 гг., т.е. будут составлять менее 6% от экспортного нетбэка нефти.
Ожидается, что в период 2009-2013 гг. свободный денежный поток компании будет отрицательным в связи с капвложениями на строительство
В соответствии с нашими прогнозами, в период 2009-2013 гг. Транснефть затратит 760 млрд. руб. (22 млрд. долл. США) на строительство новых трубопроводов. Проекты компании включают в себя строительство нефтепроводной системы Восточная Сибирь – Тихий океан (ВСТО-1 и 2) и Балтийской трубопроводной системы (БТС-2). На осуществление данных проектов может уйти 85% операционного денежного потока Транснефти за прогнозный период. В результате, мы ожидаем, что компания не будет генерировать свободный денежный поток до 2014 г.
Мы рекомендуем переключить внимание с привилегированных акций Транснефти на ее еврооблигации
Исходя из текущей стоимости привилегированных акций компании, мы прогнозируем, что в период 2009-2013 гг. дивидендная доходность ее акций будет находиться в диапазоне от 3% до 6%. Отметим, что долларовые еврооблигации Транснефть-2012 торгуются с текущей доходностью в 6,9% и с доходностью к погашению в 10,4%. Таким образом, мы рекомендуем переключить внимание с привилегированных акций Транснефти на ее еврооблигации. Однако если для инвестора важно сохранить в структуре портфеля вложения в акции, мы рекомендуем совместить инвестиции в еврооблигации с покупкой акций, имеющих значительный вес в индексе, например, ЛУКОЙЛа.
- PDF 320 КБ