Saxo Bank: цены на рисковые активы продолжат расти, поскольку рынок бежит впереди ФРС
26 октября 2010 года
Самые последние прогнозы по ожиданиям в отношении процентных ставок центробанков "Большой десятки".
Интерес к политике центробанков постепенно угасает, хотя в последнее время незначительно выросли ожидания в отношении РБА. Также инвесторы ждут изменений текущей политики и от Риксбанка. Таким образом, совершенно очевидно, где ждать разворота ожиданий в случае существенного изменения рыночных прогнозов по темпам мирового роста.
Совокупные ожидания снова снижаются, но при этом все еще остаются выше циклических минимумов. Интересно, сумеют ли они перейти на отрицательную территорию в течение ближайших нескольких месяцев?
Базовый сценарий: В последнее время события развиваются отнюдь не в соответствии с нашим основным сценарием, поскольку рынки взволнованы темой конкурентной девальвации и бегут впереди ФРС уже на протяжении шести–восьми недель. Мы по-прежнему верим в то, что рынок рано или поздно прозреет и инвесторы осознают, что раздувание спекулятивного "пузыря" на ожиданиях увеличения ликвидности со стороны ФРС добром не кончится ни для среднесрочного интереса к риску, ни для "медведей" по доллару. Однако краткосрочная динамика рынка развивается в направлении прямо противоположном нашему сценарию, поэтому мы уже даже не беремся предсказывать время, когда здравый смысл наконец-то восторжествует. Если взять в качестве модели развития событий пример 2007 года, то следует отметить, что тогда интерес к риску начал расти, когда ФРС перестала намекать на дальнейшее снижение ставки. Это было в августе. В октябре динамика достигла своей высшей точки. Между тем доллар достиг дна только следующим летом. На этот раз мы полагаем, что доллар более тесно связан с общерыночным интересом к риску. Между ними сформировалась прочная отрицательная корреляция. При этом американская валюта демонстрирует прямо противоположную динамику по сравнению с рынком акций развивающихся стран, сырьевыми активами и любыми другими активами. Сложнее всего разглядеть событие, которое заставит рынок изменить свое поведение. Кроме того, очень тесная корреляция динамики различных рынков говорит о том, что разворот, который рано или поздно произойдет, будет очень стремительным.
Альтернативный сценарий: Наш альтернативный сценарий подразумевает дальнейшее развитие событий в рамках существующей рыночной парадигмы. Цены на рисковые активы продолжат расти, поскольку рынок бежит впереди ФРС, ожидая все новых и новых послаблений, при этом потоки денежных средств, хлынувшие на развивающиеся рынки, и неблагоприятные данные по экономике США свидетельствуют в пользу теории разрыва взаимосвязей в мировой экономике. В краткосрочной перспективе главной проверкой на прочность данного сценария станут промежуточные выборы в США и следующее заседание FOMC 2–3 ноября. Может быть, рынки переоценивают способность ФРС поддерживать цены на активы? Или же девальвация доллара превращается в фундамент для мировой экономики? Бумажные деньги проходят свою последнюю проверку на жизнеспособность? Какие нас ждут последствия, если вера в бумажные деньги будет утрачена? Это – загадка.
USD
Курс доллара достиг минимальных значений, зафиксированных до начала финансового кризиса осенью 2008 года. Это связано с тем, что инвесторы верят в намерение ФРС девальвировать свою валюту.
Ключевые аспекты
Американская валюта оказалась в эпицентре событий на мировых рынках. Такое впечатление, что все активы без исключения так или иначе торгуются под влиянием уже надоевшей шумихи о предстоящем количественном смягчении ФРС, а также темы конкурентной девальвации. Таким образом, рисковые активы движутся по улице с односторонним движением вверх, а доллар вниз. Однако, как мы уже упоминали, в этом есть смысл только до тех пор, пока экономика США бледно выглядит на фоне остального мира.
Но, в конечном счете, "пузырь", который раздувают инвесторы на рынке рисковых активов, ожидая от ФРС все новых и новых послаблений, лопнет и наделает много шума. Это произойдет либо из-за отсутствия логики в укреплении всего подряд, либо под влиянием иного, пока еще неопознанного катализатора. Но какую форму примет этот катализатор? Пессимистичных прогнозов по корпоративным прибылям на фоне снижения рентабельности из-за инфляции затрат и низкого спроса? Признаков охлаждения китайской экономики? Новой волны финансового кризиса на фоне проблем в секторе ипотечного кредитования в США? Программ количественного смягчения ФРС, которые не оправдают ожиданий?
Прогноз
У нас нет ответов на эти вопросы, но мы полагаем, что перечисленные факторы риска помешают развитию текущей рыночной парадигмы. Вопрос только в том, когда это произойдет. В краткосрочной перспективе наиболее актуальной кажется проблема ипотечного кредитования в США, которая разрастается, как снежный ком. С юридической точки зрения можно оспорить значительное число ипотек и случаев лишения права выкупа и потребовать, чтобы большая часть крупнейших банков США были признаны банкротами и ликвидированы в соответствии с законом Фрэнка-Додда. Но случится ли это на самом деле, зависит от приоритетов американских политиков. Что они предпочтут: строго следовать букве конституции и договорного права (то есть укусить руку, которая их кормит) или спасти банки.
Мы с маниакальным упорством продолжаем твердить о том, что "добром это не кончится" и что надежды рынка на положительный эффект от новых программ ФРС в рамках политики количественного смягчения не смогут оправдать текущие цены на активы. Еще меньше шансов на улучшение прогнозов по американской экономике в условиях только начавшегося процесса отказа от заемных средств в потребительском сегменте. Последние данные свидетельствуют о том, что предположительные изменения в модели потребительского поведения еще не начались, а отказ от заемных средств идет за счет дефолтов. Обратной стороной большого объема "горячих денег" и позиционирования в пользу рисковых активов являются короткие позиции по доллару США. Да будет бдителен продающий!
Мы постепенно теряем терпение, ожидая, когда же "медведи" вернутся на рынок рисковых активов, что обеспечит поддержку доллару. Есть все основания полагать, что факторы, спровоцировавшие рост интереса к риску до заоблачных высот, весьма неустойчивы, поэтому текущая динамика может обернуться стремительным развалом существующей рыночной парадигмы, с катастрофическими последствиями.
Следующее заседание FOMC: 3 ноября
Альтернативный сценарий: Наш основной альтернативный сценарий подразумевает продолжение девальвации доллара на фоне роста всего остального. Но интереснее будет, если доллар продолжит падать, даже когда инвесторы перестанут скупать все рисковые активы на своем пути. Вероятность такого развития событий, конечно, очень низка, но если это произойдет, нам придется пересмотреть все наши предположения относительно движущих сил на рынке.