"Ренессанс Капитал": "ГДР казахстанского Банка "Халык" привлекательнее его облигаций, несмотря на хорошую доходность по долговым инструментам"
21 апреля 2009 года
Мы понизили теоретическую цену по ГДР Банка «Халык» с USD6.3 до USD4.3, но подтверждаем по бумагам эмитента рекомендацию ПОКУПКА. В оценку заложен текущий коэффициент P/BV на уровне 0.8.
Хотя доходность долговых инструментов по-прежнему можно назвать привлекательной, мы считаем, что сейчас вложения в акции характеризуются лучшим соотношением рисков и потенциального дохода по нескольким причинам:
- по нашей оценке, Банк «Халык» сможет в течение продолжительного времени поддерживать доходность среднего собственного капитала (RoAE) на уровне 27.7%, что заметно выше применяемой нами ставки дисконтирования (21.7%), а это предполагает существенный инвестиционный доход даже при нынешних уровнях рисков и ставки дисконтирования;
- с поправкой на риски вложения в акции, согласно нашим расчетам, обеспечат доходность в 23.3% (общий потенциал роста в 45% минус стоимость акционерного капитала 21.7%), что превышает доходность долговых инструментов и не имеет ограничений роста, как в случае последних;
- возвращение котировок обязательств к более привычным уровням и дальнейшее сужение спрэдов станет основанием для повышательной корректировки нашей оценки стоимости ввиду снижения ставки дисконтирования;
- согласно нашим расчетам, текущие рыночные оценки Банка «Халык» предполагают просроченные кредиты немногим менее 30% кредитного портфеля, но такой сценарий мы считаем маловероятным.
В ближайшей перспективе мы ожидаем увеличения доли просроченных кредитов, и, вполне вероятно, что в первом квартале 2008 г. Банк «Халык» зафиксирует чистый убыток по причине значительных отчислений в резервы, однако по итогам всего года банк, по нашим оценкам, окажется прибыльным, а прибыль будет сопоставима с прошлогодней.
Дополнительная эмиссия акций, завершенная в начале апреля, позволила кредитной организации привлечь 27 млрд тенге (USD179 млн); фонд «Самрук-Казына» должен до конца мая подписаться на привилегированные акции на 33 млрд тенге (USD220 млн). При отношении кредитов к депозитам на уровне порядка 117% (по нашей оценке) структура баланса представляется вполне удовлетворительной.