"Ренессанс Капитал" подтверждает рекомендацию "Покупка" по бумагам "Вимм-Билль-Данна" и повышает теоретическую цену АДР компании
5 мая 2009 года
Мы подтверждаем рекомендацию ПОКУПКА по бумагам ВБД и повышаем теоретическую цену по АДР с USD39 до USD57 (теоретическая цена по обыкновенным акциям остается на прежнем уровне – USD25). Акции ВБД торгуются на 67% ниже максимума за последние 52 недели и с 41%-ным дисконтом относительно бумаг сопоставимых компаний развивающихся рынков по коэффициенту 2010П P/E. По мультипликаторам EV/EBITDA на 2009-2010 гг. дисконты составляют 15-47%. Недавнее погашение ВБД задолженности в размере 5 млрд руб. (около USD150 млн по текущему курсу) и прогнозируемое на конец года отношение Чистый долг/EBITDA на уровне 1.0 указывают на низкие кредитные риски.
Корректировка прогнозов на 2009-2013 гг. Оставив без изменения прогнозы по ценам, объемам реализации и EBITDA, мы понизили оценку валового долга ВБД на конец текущего года с USD503 млн до USD353 млн с учетом погашенной в марте задолженности (5 млрд руб.). Кроме того, мы пересмотрели в сторону понижения допущения о стоимости заимствований с 9% до 6%, поскольку краткосрочный долг ВБД на 75% представлен синдицированным кредитом на USD250 млн, привлеченным по ставке LIBOR+1.75% (оставшаяся часть долга получена в рублях под 9% годовых). В результате корректировок наш прогноз чистой прибыли на этот год повышается на 29% по сравнению с прежним. Мы допускаем более значительное улучшение показателей оборотного капитала, который сократится не на USD33 млн, а почти на USD40 млн. Обновленные допущения по оборотному капиталу на 2009-2012 гг. добавляют USD100 млн к оценке операционного денежного потока. Прогноз капитальных затрат на текущий год в процентном выражении от выручки понижен с 6% до 5.5% – по нашему мнению, компания проявит большую осмотрительность в вопросах инвестиций. Все вышеперечисленные корректировки прогнозов финансовых показателей добавляют USD9 к определенной нами теоретической цене АДР эмитента. Наконец, мы изменили прежний 35%-ный рыночный дисконт обыкновенных акций ВБД к АДР на 55%-ный (текущий рыночный), в результате чего расчетная теоретическая цена по АДР повышается еще на USD9.
В начале июня ВБД представит финансовую отчетность за первый квартал. Мы ожидаем повышения рентабельности по сравнению с январем-мартом прошлого года благодаря снижению цен на сырое молоко. Валовая рентабельность, по нашим расчетам, возрастет на 300 б. п. до 33.1%. Дальнейшее снижение производственных накладных расходов и сокращение административного персонала должны были обеспечить экономию операционных затрат. Как следствие, мы прогнозируем EBITDA в USD70.5 млн при рентабельности EBITDA на уровне 13.6%. Хотя в долларовом выражении EBITDA, по нашей оценке, снизится в годовом сопоставлении на 22%, в рублях рост составит 10%, что лишь незначительно уступает нашему аннуализированному прогнозу роста EBITDA в рублевом выражении (13%). После корректировки на прибыль/убыток от курсовых разниц мы прогнозируем чистую прибыль в размере USD19.3 млн. Росту выручки должно способствовать наращивание объемов реализации детского питания и напитков, тогда как в сегменте молочной продукции возможен спад на 8-10% из-за сокращения потребления.