"ТКБ Капитал" возобновляет аналитическое освещение "Башнефти" и входящих в группу нефтеперерабатывающих компаний // ПОКУПАТЬ
18 февраля 2011 года
После приобретения контрольных пакетов акций предприятий Группы "Башнефть" ("Башнефти", "Уфанефтехима", Уфимского НПЗ, "Новойла", "Уфаоргсинтеза" и "Башкирнефтепродукта") в 2009 г. АФК "Система" привлекала сильную управленческую команду и предприняла немалые усилия для раскрытия потенциала группы. Прогресс уже на лицо: в 2010 г. "Башнефть" возглавила рейтинг крупнейших российских нефтяных компаний по росту добычи нефти (на 16%). Преимущества вертикальной интеграции (ликвидация толлинговых схем на НПЗ, повышение эффективности и т.п.) должны положительно сказаться на рентабельности "Башнефти". У АФК "Системы" большой аппетит: в долгосрочной перспективе холдинг прогнозирует рост добычи нефти "Башнефти" до более 180 млн барр (25 млн т) в год за счет органического роста и слияний и поглощений с тем, чтобы полностью загрузить заводы собственной нефтью, а также планирует усилить коммерческую функцию в сегменте нефтепереработки и сбыта.
Мы приветствуем намерение менеджмента "Башнефти" "вдохнуть новую жизнь" в компанию и сделать из нее историю успеха. Однако, на наш взгляд, этот процесс будет нелегким, принимая во внимание ограниченный потенциал существующей добывающей базы "Башнефти", негативные стороны слияния с Русснефтью и высокую стоимость проекта по разработке месторождений им. Требса и Титова. Далее, мы полагаем, что возможные налоговые изменения, направленные на смещение налоговой нагрузки из сегмента добычи в сегмент переработки, являются основным фактором риска для компании. Рентабельность "Башнефти" – компании с сильным уклоном в переработку – может существенно снизиться в результате данных налоговых изменений. В связи с этим партнерство с индийской ONGC, которая намерена прочно закрепить свое присутствие в России, может быть выгодно для "Башнефти", т.к. должно ускорить развитие ее добывающей базы и разделить операционные и финансовые риски по проектам разработки новых месторождений.
С выпуском данного отчета мы возобновляем покрытие обыкновенных и привилегированных акций "Башнефти". Мы пересмотрели наши операционные и финансовые прогнозы и внесли изменения в финансовую модель компании. Мы устанавливаем 12-месячную целевую цену (на основе метода ДДП) в $58 за обыкновенную акцию и $46 за привилегированную акцию "Башнефти", что предполагает потенциал роста цены в 21% и 30% соответственно, и рекомендуем "покупать" эти акции. В нашей модели ДДП мы использовали средневзвешенную стоимость капитала (WACC), равную 12,2%, предполагая, что безрисковая ставка составляет 7%, премия за риск фондового рынка – 5,5% и среднегодовой темп снижения в постпрогнозном периоде – 3%.
Мы также возобновляем покрытие нефтеперерабатывающих заводов "Башнефти" – "Уфанефтехима", Уфимского НПЗ и "Новойла". Мы использовали метод оценки на основе мультипликаторов для определения целевых цен для этих акций. Мы устанавливаем 12-месячную целевую цену в $2,5 за обыкновенную акцию и $1,25 за привилегированную для "Уфанефтехима" и рекомендуем их "продавать". Мы устанавливаем целевую цену в $1,55 за обыкновенную акцию и $0,78 - за привилегированную для Уфимского НПЗ и рекомендуем "держать" эти бумаги. Мы устанавливаем целевую цену в $1,04 за штуку на обыкновенные акции "Новойла" и рекомендуем их "держать". Мы устанавливаем целевую цену в $0,52 за штуку на привилегированные акции "Новойла" и рекомендуем их "продавать". Отметим, что небольшая доля акций в свободном обращении и низкая ликвидность данных бумаг могут обосновать применение дополнительного дисконта.
- PDF 562 КБ