"Тройка Диалог": "Северсталь": приличные результаты за первый квартал 2011 года по МСФО//ПОКУПАТЬ
18 мая 2011 года
"Северсталь" объявила приличные результаты за первый квартал 2011 года по МСФО, чуть ниже нашего и консенсус-прогноза по показателю EBITDA. Чистая прибыль оказалась на уровне консенсус-прогноза, но ниже наших оценок, так как мы ожидали увидеть более высокий доход по курсовым разницам, хотя это в любом случае неденежная статья.
Результаты российского металлургического подразделения были ожидаемо невысокими: EBITDA выросла всего на 7% от уровня четвертого квартала 2010 года, до $434 млн на фоне операционных и логистических сложностей, с которыми компания столкнулась в первом квартале 2011 года. Как следствие, результаты за первый квартал 2011 года не в полной мере отражают благоприятные макроэкономические условия, так как выручка снизилась на фоне снижения физических объемов продаж, несмотря на рост EBITDA на тонну приблизительно на $30. Продажи должны нормализоваться во втором квартале 2011 года и поддержать прибыль. Тем не менее менеджмент ожидает снижения рентабельности во втором квартале 2011 года в результате повышения производственных расходов, которое должно частично нивелировать положительный эффект от увеличения продаж.
Начиная с первого квартала 2011 года "Северсталь" выделила золотодобывающий бизнес в сегмент с отдельной отчетностью с целью повысить инвестиционную привлекательность "Северсталь-Золота" и помочь компании в формировании репутации, что мы оцениваем положительно. Хотя EBITDA золотодобывающего подразделения осталась на прежнем уровне (с поправкой на однократное высвобождение $17 млн резервов по безнадежному кредиту EBITDA была бы на 11% ниже, чем в четвертом квартале 2010 года), EBITDA "Северсталь-Ресурса" снизилась на 17%, в основном из-за падения объемов продаж окатышей на “Карельском окатыше”. Последнее обстоятельство было вызвано необычно суровыми погодными условиями в портах, и можно ожидать существенного восстановления продаж окатышей во втором квартале 2011 года.
Как мы и предполагали, северо-американское подразделение (Severstal North America, SNA) добилось очень серьезных успехов, показав рост EBITDA до $45 млн с $2 млн в четвертом квартале 2010 года, что отлично демонстрирует операционный рычаг SNA. Это подразумевает повышение выручки на $50 за тонну, что выше результатов US Steel за первый квартал 2011 года и на уровне показателей AK Steel, так что компания выглядит довольно хорошо по сравнению с аналогами. Хотя такая рентабельность все равно не вызывает оптимизма по сравнению с $170/т по российскому подразделению (мы полностью согласны с этим), несомненно, это значительное достижение. По сути, в сравнении с результатами российских компаний этот показатель смотрится не так плохо: например, Западно-Сибирский МК Evraz Group генерировал $55/т в первом квартале 2011 года, лишь немногим больше.
Чистый долг вырос приблизительно на $170 млн. до $4,3 млрд, так как "Северсталь" была вынуждена увеличить оборотный капитал приблизительно на $500 млн. В результате свободные денежные потоки по-прежнему держались около нулевой отметки, несмотря на рост EBITDA и сокращение инвестиций. Тем не менее баланс компании оставался высоким: соотношение чистого долга и EBITDA за последние 12 месяцев снизилось до 1,2. В целом результаты нормальные, хотя и не вызывают оптимизма, они подтверждают наше позитивное отношение к акциям компании, которые мы по-прежнему считаем лучшими в секторе.
- PDF 44 КБ