"Тройка Диалог": подтверждаем рекомендацию "покупать" акции "Калины" и повышаем нашу целевую цену до $48,00 за акцию
24 мая 2011 года
Мы подтверждаем рекомендацию "Ппокупать" акции "Калины" и повышаем нашу целевую цену до $48,00 за акцию, принимая в расчет недавнее уменьшение уставного капитала и оптимистичный взгляд на перспективы роста рентабельности. Рост рентабельности, продемонстрированный в четвертом квартале 2010 года, продолжился и в первом квартале 2011 года, что подтверждают результаты деятельности компании, рассчитанные по МСФО, которые также указывают на наличие положительных тенденций в сфере генерации денежных потоков.
В целом мы нейтрально оцениваем перспективы парфюмерно-косметического рынка, однако считаем, что концерн "Калина" продемонстрирует лучшие показатели, чем его аналоги, и будет генерировать стабильный дивидендный поток. Котировки акций концерна с начала года уже прибавили 39%. При этом в результате недавнего аннулирования части акций значение мультипликатора “цена / прибыль 2012о” компании приблизилось к отметке 7,9, что является одним из самых низких значений среди анализируемых нами акций и указывает на наличие 51%-ного дисконта относительно аналогов на развивающихся рынках.
Рост выручки в первом квартале 2011 года был умеренным – 3% в рублевом выражении, что отражает вялое состояние отечественного косметического рынка. Вместе с тем рентабельность по валовой прибыли осталась на высоком уровне (53%), чему способствовал удачный ассортимент продуктов. Наш годовой прогноз валовой рентабельности (48%) был существенно превзойден, в результате чего мы решили пересмотреть прогноз рентабельности компании.
Повысилась операционная эффективность концерна "Калина": доля его общих, коммерческих и административных расходов (без учета амортизации) в выручке сократилась с 38,7% в первом квартале 2010 года до 37,9% в первом квартале 2011 года на фоне нулевой динамики рекламных издержек и умеренного повышения расходов по заработной плате. Это оказало поддержку процессу генерации EBITDA, которая увеличилась на 14%, до $13,4 млн, при этом рентабельность по EBITDA составила 15,1%, что на 1,2 процентного пункта выше уровня годичной давности.
Мы повышаем наш прогноз валовой рентабельности. Это, наряду с укреплением рубля, обусловливает повышение нашего прогноза EBITDA на 43% для 2011 года и на 41% для следующих двух лет. Мы также пересматриваем в сторону уменьшения число обращающихся на рынке акций и повышаем целевую цену до $48,00 за акцию.
Мы придерживаемся нейтрального взгляда на косметический рынок, так как вряд ли в среднесрочной перспективе возобновится тенденция переключения потребителей на более дорогостоящие товары (именно эта тенденция служила ранее основным катализатором роста). В итоге, по нашим ожиданиям, в 2011–2013 годах ежегодный темп роста сектора будет весьма умеренным (3–4%). Между тем у "Калины" имеется потенциал, который может помочь компании обогнать аналогичные компании и продемонстрировать рост выручки на 7–8%, а EBITDA – на 5–6%.
После обратного выкупа 3,3 млн акций и их последующего аннулирования уставный капитал компании уменьшился на 34%, в результате чего значение мультипликатора “цена / прибыль 2012о” укрепилось до 7,9. Это соответствует 55%-ному дисконту к аналогам на развивающихся рынках.
По нашим прогнозам, коэффициент дивидендных выплат в 2011 году составит 30%, а в 2013 году увеличится до 60%. Таким образом, акции "Калины" являются привлекательным инвестиционных объектом, позволяющим сделать ставку на дивидендные выплаты. Согласно расчетам, предполагаемая дивидендная доходность в 2011 году будет равна 3,6%, а в 2012 – 8,2% (если исходить из текущих рыночных котировок).
- PDF 63 КБ