"Ренессанс Капитал" пересмотрел оценку акций "Уралкалия", тем не менее потенциал роста котировок составляет 490%
18 декабря 2008 года
Мы пересматриваем свою оценку Уралкалия, учитывая факторы неопределенности - расследование причин затопления первого рудника, изменение планов освоения Усть-Яйвинского участка Верхнекамского месторождения, а также снижение рыночного спроса.
По нашему мнению, текущие котировки акций компании отражают худший сценарий развития событий (за последние два месяца они снизились более чем на 60% после объявления о возобновлении расследования аварии на руднике и возможных в связи с этим дополнительных расходах).
По нашему мнению, Уралкалию удастся достигнуть договоренности с правительством о финансировании прямых затрат, связанных с затоплением первого рудника. Мы полагаем, что сверх этого на компанию не будут наложены штрафы (например, за потерю запасов), и утраты активов также не будет. По нашим оценкам, Уралкалий может направить до USD650 млн на финансирование строительства железнодорожного пути, переселения жителей города Березники и восстановления инфраструктуры ТГК-9.
Риск появления дополнительных финансовых издержек (включая штраф за возможную потерю 20 млн тонн мощностей и отзыв лицензии), на наш взгляд, невелик. Принимая во внимание положительные результаты предыдущего расследования и низкую вероятность выявления новых обстоятельств, мы считаем, что дальнейшего давления со стороны государства в связи с аварией на первом руднике не последует. Пересмотр концепции разработки Усть-Яйвинского участка стал неожиданностью, и при более благоприятных рыночных условиях был бы весьма негативным для котировок акций.
Однако в настоящее время сокращение производства и капитальных затрат представляется более приемлемым, чем потенциальное увеличение годовой мощности с 7 млн тонн до 10.7 млн тонн с вложением USD3 млрд до 2015 г., согласно первоначальному плану. На фоне ожидаемого резкого падения спроса возможное сокращение капвложений на 30-60% в 2009-2011 гг. и присоединение нового участка месторождения к выработкам второго рудника (при годовой мощности 7-8 млн тонн продукции) не вызывает большого разочарования.
Мы устанавливаем теоретическую цену по бумагам Уралкалия на уровне USD10.1 за обыкновенную акцию (USD50.5 за ГДР) и даем рекомендацию ПОКУПКА. Основные изменения в нашей модели оценки включают повышение WACC с 12.8% до 17.2%, дополнительные расходы в связи с аварией в размере до USD650 млн и сокращение производства до 4.85 млн тонн в 2008-2009 гг. и 6.3 млн тонн в 2010 гг. По нашим расчетам, в настоящее время акции Уралкалия торгуются с коэффициентами 2009П EV/EBITDA и P/E на уровне 1.2 и 2.9 соответственно.