"Ренессанс Капитал": "Цена акций "Синергии" лишь на 23% превышают уровень начала нынешнего года, и столь незначительный рост мы считаем необоснованным"
27 мая 2009 года
Потеряв во второй половине прошлого года 72% с максимальных значений, котировки акций компании Синергия лишь на 23% превышают уровень начала нынешнего года, и столь незначительный рост мы считаем необоснованным. Акции в этой связи нам представляются привлекательной для покупки инвестиционной возможностью. С первого января капитализация российского потребительского сектора увеличилась на 36%, рынок по индексу РТС прибавил 58%, а стоимость бумаг CEDC – основного конкурента Синергии на российском рынке – выросла на 26%. Котировки Синергии достигли минимальных значений (USD1 за акцию) 21 января и с тех пор выросли в цене в 16 раз. Тем не менее, потенциал роста, по нашим расчетам, не исчерпан и достигает 127%, если исходить из нашей оценки стоимости по методу ДДП, предполагающей справедливые коэффициенты 2009 P/E и EV/EBITDA на уровне 13.2 и 7.7 соответственно (мультипликаторы международных сопоставимых компаний составляют сейчас 17.3 и 11.4).
Обновленные прогнозы и оценка: с учетом высоких показателей за прошлый год по МСФО (заметно превзошедших наши прогнозные оценки), операционных результатов за первый квартал и снижения кредитных рисков мы подтверждаем по акциям компании Синергия рекомендацию ПОКУПКА и повышаем теоретическую цену на 33% – с USD27.4 до USD36.4 за акцию. Мы пересмотрели в сторону повышения прогнозы на 2009-2013 гг. в части выручки, EBITDA и чистой прибыли на 4%, 12% и 10% соответственно, уделив внимание более высокой доле брэндов высокого ценового сегмента в структуре продаж компании за прошлый год и более высоким – по сравнению с нашими ожиданиями – средним ценам. По нашей оценке, по результатам текущего года объем реализации алкогольной продукции возрастет на 4.5% (pro-forma) и достигнет 10.8 млн дал (+7.7% к прошлогоднему консолидированному результату), а средняя цена в рублевом выражении возрастет на 10.9% благодаря, помимо прочего, оптимизации ассортимента (относительно прогноза по потребительской инфляции в районе 13%).
Генерация денежных потоков улучшилась. В прошлом году компании удалось сократить потребности в оборотном капитале на USD30 млн относительно 2007 г.; положительная тенденция, по нашему мнению, сохранится благодаря присущему всему сектору уменьшению товарных запасов и улучшению собираемости дебиторской задолженности (благодаря ужесточению требований к дистрибуторам). За счет прогнозируемого на нынешний год увеличения операционного денежного потока (USD32 млн, по нашей оценке) и урезания капитальных затрат до уровня эксплуатационных (USD8 млн, по планам руководства эмитента) свободный денежный поток Синергии, как мы полагаем, окажется по итогам года положительным, а доходность СДП (СДП/Капитализация) составит 10%; мы ожидаем СДП в районе USD23 млн. Можно предположить, что свободный денежный поток, как и денежные средства на балансе (USD32 млн на конец прошлого года), пойдет на уплату долгов.
Снижение кредитных рисков. Валовой долг компании уменьшился с 7.1 млрд руб. на конец прошлого года до 6.3 млрд руб. на конец мая (в текущем году наступают сроки погашения долга на 2.7 млрд руб., которые представляют собой возобновляемые кредитные линии, и, по мнению руководства, скорее всего, будут пролонгированы. По нашим расчетам, отношение Долг/EBITDA на конец года снизится до 1.9 (против 2.8 годом ранее).