"Ренессанс Капитал": Стратегия на третий квартал
7 июля 2009 года
В настоящее время ситуация на российских финансовых рынках заметно отличается от состояния дел в реальном секторе экономики страны. Наблюдавшееся в первой половине года оживление операций с акциями и долговыми инструментами резко контрастирует со спадом экономической активности и отсутствием каких-либо изменений к лучшему. Во втором полугодии картина должна измениться: либо экономика начнет восстанавливать позиции, либо фондовые рынки двинутся вниз.
Мы надеемся на восстановление экономики в июле-сентябре, и хотя сейчас обстановка далека от стабильной, угрозы, на наш взгляд, преувеличены. У России было девять месяцев для подготовки к новому витку мирового финансового кризиса, а масштабная государственная поддержка укрепила позиции страны: банки и нефинансовые организации накопили порядка USD100 млрд долларовых активов – более чем достаточно, чтобы компенсировать погашение USD60 млрд долга. В этой связи мы не разделяем распространенного мнения о грядущей «второй волне» кризиса.
Возможность исполнить свои обязательства в сочетании с улучшением условий кредитования на международных рынках служит признаком того, что рынки вновь открываются для российских игроков. Во втором квартале нефтяные и газовые компании, специализирующиеся на разведке, смогли за счет продажи акций привлечь USD500 млн. Кроме того, новые деньги, судя по всему, привлекает сектор недвижимости и строительства. Готовность игроков принимать риски отраслей, в наибольшей степени пострадавших от кризиса, говорит о настроениях рынка в целом.
Особо отметим тот факт, что все большая активность проявляется на внутреннем рынке. Укрепляющийся рубль, растущие международные резервы и снижающиеся процентные ставки стимулируют спрос на рублевые обязательства. По нашей оценке, только нефинансовые организации во втором полугодии разместят долговые инструменты на сумму порядка 400 млрд руб. (USD13 млрд). Наконец, правительство побуждает банки расширять кредитование. Планы правительства, которое в ближайшие 12 месяцев может предоставить банковской системе минимум 460 млрд руб. (USD14 млрд) нового капитала, получили значительный резонанс (кроме того, до конца года Банк России, по всей видимости, снизит ключевые процентные ставки еще на 150 б. п.). Данные меры, как и рост стоимости заложенных активов, повысят готовность банковских институтов к возобновлению кредитования.
Наконец, желаемый результат во втором полугодии должны дать меры фискального стимулирования. Несмотря на сокращение доходов бюджета с 22% до 18% ВВП, расходная часть, как ожидается, увеличится с 16% до 22%. Российское правительство, вместо профицита бюджета в 8% ВВП в январе-сентябре 2008 г. запланировавшее в текущем году дефицит в 8%, возможно, оказывает экономике наиболее масштабную бюджетно-налоговую поддержку по мировым меркам.
Открытие рынков заемного капитала, смягчение денежно-кредитной политики и меры фискального стимулирования дают надежду на более быстрое восстановление экономики, чем сейчас ожидается. После корректировки на факторы сезонности экономика, как мы полагаем, начнет расти уже в третьем квартале (по отношению к предыдущему), и во втором полугодии ВВП увеличится на 4% к результату января-июня. Хотя даже в таком случае экономика по итогам года сократится на 8% по сравнению с 2008 г., в годовом сопоставлении рост, с нашей точки зрения, начнется в первом квартале следующего года с годовым темпом 4% (по нашим прогнозам, ВВП в следующем году увеличится на 3.5%).
Возобновление роста приведет, скорее всего, к дальнейшему снижению средневзвешенной стоимости капитала (WACC) и повышению теоретических цен по акциям российских эмитентов. В начале второго полугодия мы считаем, что любой откат рынка ниже нашего прогноза на конец года по индексу РТС (1 200 пунктов) станет привлекательной возможностью для покупки акций.
Главным риском, безусловно, остаются цены на нефть. Товарные запасы нефти близки к рекордным значениям, тогда как коэффициенты загрузки мощностей – к минимальным. Восстановление экономической активности в мировом масштабе – необходимое условие для устойчивого роста стоимости активов в России.
Применяя средний показатель WACC в 14% (против 16% во втором квартале) и исходя из прогноза стоимости нефти в текущем году на уровне USD55 за баррель (долгосрочный прогноз средней цены на нефть в 2011 г. составляет USD80), мы повысили оценку стоимости рынка в целом, рассчитанную по методу ДДП, до 1 350 пунктов по индексу РТС (средний потенциал роста котировок 40%). Впрочем, если экономика действительно начнет восстанавливаться, то рост РТС до отметки 1 600 в следующем году не станет сюрпризом.