"Финам": Кризис проходит мимо "Русгидро" / Покупать
17 июля 2009 года
РусГидро: Развитие в условиях кризиса
Мы пересмотрели целевую цену акций РусГидро в связи с появлением данных позволяющих прогнозировать влияние кризиса на ожидаемые производственные показатели компании по итогам 2009 года, принятие прогноза роста тарифа на электроэнергию Правительством РФ в 2010 году, утверждением новой инвестиционной программы РусГидро и публикацией финансовой отчетности по МСФО.
Мы пришли к выводу, что кризис пока незначительно сказывается на деятельности РусГидро: ожидается рост производственных показателей по итогам 2009 года, значительная часть продукции компании продается по существенно выросшим в 2009 году тарифам, а сокращение инвестиционной программы позволит компании сосредоточиться на приоритетных проектах. Однако снижение прогноза роста тарифа на электроэнергию в 2010 году может неблагоприятно отразиться на финансовых результатах РусГидро в 2010 году.
Мы выделяем следующие драйверы и риски, влияющие на стоимость РусГидро:
- Рост производственных показателей. При падении производства электроэнергии в России на 6,3% по итогам шести месяцев 2009 года, выработка гидромощностей увеличилась на 10,7% из-за приоритетности загрузки ГЭС. РусГидро, которой принадлежит около половины всех гидромощностей в России, выступает одним из основных бенефициаров такой динамики. По прогнозам менеджмента компании, объем генерации электроэнергии РусГидро по итогам 2009 года должен вырасти на 2-3% из-за изменения водности во втором полугодии.
- Хорошая отчетность за 2008 год. По итогам 2008 года рентабельность РусГидро по EBITDA (скор.) выросла на 7 п.п. и составляет 50% без учета нового для компании сбытового сегмента. По прогнозам менеджмента компании по итогам 2009 года рентабельность EBITDA по основному для компании сегменту – генерация - не должна уменьшиться.
- Сокращение величины инвестиционной программы. Инвестиционная программа РусГидро, величина которой является одним из основных факторов стоимости для компании, была сокращена по решению Правительства РФ на 33% в натуральном выражении и более чем на 40% в денежном. Это позволит РусГидро сосредоточить свое внимание на приоритетных проектах и увеличит чистый денежных поток генерируемый компанией.
- Риск регулирования тарифов. Значительная часть выручки РусГидро от основной деятельности формируется за счет продажи мощности по тарифам, которые утверждаются регулятором. И если тарифы на 2009 год для РусГидро выросли в среднем на 30%, при среднем росте тарифов по отрасли на 19%, то рост тарифов на 2010 год при запланированной среднеотраслевой величине 5% может оказаться гораздо скромнее.
Дополнительным фактором, способным повысить привлекательность акций РусГидро для зарубежных инвесторов, стал технический листинг глобальных депозитарных расписок (GDR) РусГидро на London Stock Exchange (площадка – Main Market) в начале июля 2009.
Мы понижаем нашу целевую цену обыкновенных акций РусГидро на конец 2010 года на 9% до $0,057, сохраняя рекомендацию «Покупать» неизменной.