Экспирация затоя

Особенность биржевого трейдинга в наше время заключается в том, что никакого осмысленного трейдинга в традиционном понимании этого слова уже не существует. Инсайдерские игры ипотечными деривативами и свопами — пожалуйста. Криминальный высокочастотный трейдинг (HFT) — сколько угодно. Вот только занятия для честного рыночного обывателя днем с огнем не сыскать.

Под осмысленностью в трейдинге я понимаю функционирование каких-то более или менее устойчивых статистических сигналов (надеюсь, вменяемые люди давно уже догадались, что о закономерностях — тем более законах — на бирже говорить не приходится априори и по определению). Сигналы эти давно выявлены и положены в основу дидактических материалов. Их изучают в школах трейдинга, описывают в серьезных монографиях и практических учебных пособиях. Примеров таких сигналов, ныне уже недействующих, великое множество. Думаю, у нас будут оказии рассмотреть их в контексте различных злободневных ситуаций. К одному из таких примеров мы обратимся и сегодня в конце колонки. Пока же я хочу в общих чертах обосновать причину, по которой сегодня статистические сигналы и основанные на них трейдинговые стратегии не работают.

Статистический хаос

Если кто-то из читателей следит за моими постоянными публикациями в «Бизнес-журнале», он знает, с какой настойчивостью и постоянством я акцентирую последние два года мысль о неестественности поведения американского биржевого рынка в условиях текущего экономического кризиса. Доводов в пользу моей гипотезы существует множество, назову лишь два основных.

Во-первых, все усилия, предпринимаемые администрацией Барака Обамы (а до него и Джорджа Буша), являют собой вопиющую имитацию активности, направленную на сохранение сложившегося статус-кво в финансовой архитектуре мировой экономики. Искусственное банкротство Bear Sterns и Lehman Brothers, план Полсона и TARP, выкуп автопрома, план Гейтнера и заигрывание со «шведской моделью», наконец, кульминация фиктивных мер — принятый буквально на днях Restoring American Financial Stability Act.

Во-вторых, безысходность ситуации усугубляется тем, что в рамках существующей парадигмы устройство мировой финансовой и экономической системы (основанной на кредитных виртуальных деньгах) стало невозможным «отыграть назад», поскольку все рычаги воздействия на экономику уже задействованы. Ставка федерального фонда давно уже уперлась в пол. По гамбургскому счету делать больше нечего, а безработица как росла, так и продолжает расти, стагнация производства как была, так и осталась, долги населения как зашкаливали воображение, так и продолжают зашкаливать.

Из всего обозначенного осенью 2009 года я заключил, что грядет невиданный обвал фондового рынка, способный затмить худшие воспоминания о 1929-м и 1987 годах. Собственно, заключил не один я, но и множество более звучных аналитиков. Так, Нуриэль Рубини, профессор Нью-Йоркского университета, знаменитый безупречными предсказаниями в прошлом, стращал соотечественников той же осенью 2009 года: «Реальная экономика практически не восстанавливается, а рынок продолжает расти. Риск коррекции проявится в тот момент, когда рынок осознает, что восстановление не будет быстрым и, скорее всего, будет напоминать по форме букву U. Это случится в четвертом квартале либо в первом квартале следующего года».

Ничего такого не случилось. Ни в конце 2009 года, ни в начале 2010-го не произошло ни коррекции, ни тем более обвала рынка. Более того, по состоянию на начало лета у меня есть все основания предполагать, что обвала в ближайшее время и не будет, поскольку мы наблюдаем за… каким-то другим рынком! Иными словами, фондовый рынок под давлением новых обстоятельств и новых финансовых парадигм обрел некое новое, доселе неведомое качество. Это иной рынок, с иными законами и правилами игры. Обсуждать признаки обновленного фондового рынка нам предстоит еще долгое время, пока же можно озадачиться скромными целями и показать, как этот обновленный рынок отразился на помянутых в начале колонки статистических сигналах. Вернее, как он отменил эти самые статистические сигналы, превратил их в статистическую погрешность.

Ближайший страйк

Иллюстрацией сегодня послужит самый что ни на есть заурядный паттерн опционного трейдинга. Было время (1990-е годы), когда этот паттерн работал как часы и даже напрашивался на закономерность (хотя и сбоил, как водится, при каждом удобном случае). Речь идет о стратегиях торговли в экспирационную неделю. В классическом виде эти стратегии привязывались к поведению арбитражеров на рынке. Анализируя колебания объема на торгах индексными опционами S&P 100 (OEX) в понедельник, среду и четверг в третью неделю месяца, отслеживая диспропорции имплицитной волатильности (implied volatility — подразумеваемая волатильность) и премии тех или иных страйков call- и put-опционов, а также развитие событий в последний час торгов (с 16.00 до 17.00), можно было с достаточной степенью точности (опять же на уровне статистического сигнала, но никак не закономерности) предсказать поведение арбитражеров в третью пятницу (день экспирации) и, соответственно, открывать опционные позиции с более или менее высоким статистическим преимуществом.

Сегодня ничего подобного на рынке нет даже рядом. Никаких привычных арбитражеров, никаких традиционных сигналов, никаких закономерностей, трендов. Если вы понаблюдаете за поведением рынка в экспирационные дни, то удивитесь бесконечной серости и невзрачности этого поведения. Собственно, и поведения никакого нет: есть лишь вялые колебания вокруг ближайшего страйка. Создается впечатление, что сегодня единственной опционной стратегией, способной принести прибыль на рынке, является продажа имплицитной волатильности, то есть примитивные call либо put writes. Вся потенция подобных позиций вытекает из завышенной IV, которая отражает полное незнание рынком направления собственного движения. Никто не знает, где будет старик Доу завтра, поэтому премия опционов исторически высокая и уж никоим образом не соотносится ни с какими опционными моделями. Все боятся, поэтому оптимально — продавать страйки at the money.

Приведенный пример, конечно же, лишь поверхностное следствие качественного перерождения фондового рынка в наши дни, которое свидетельствует о главном — полном и окончательном отрыве этого рынка от экономических реалий. То есть от фундаментальных показателей, рейтингов и рекомендаций аналитиков (оторванных от жизни, похоже, в еще большей мере), от уровня безработицы, развития производства, макроэкономических показателей, поведения национальных валют и прочее и прочее. Кажется, что фондовый рынок окончательно ушел в виртуальный отрыв и теперь живет собственной жизнью. Явление это само по себе захватывающее и заслуживающее самого скрупулезного изучения. Мы не раз еще к нему вернемся.