Хотите принять решительные меры? Освободите микроэкономику!
10 мая 2012 года, Saxo Bank, Стин Якобсен, главный экономист Saxo Bank
Flickr / artemuestra, cc-by
2 мая 2011г. индекс S&P вырос, чтобы потом упасть к минимуму дня. Именно тогда была установлена вершина 2011 года. После достижения максимума последовало 21-процентное падение в период с июля по октябрь, а затем на помощь вновь пришли Федеральная резервная система и Европейский центральный банк со своими мерами монетарного стимулирования
Обычно наш анализ основывался на некоторых относительно простых предпосылках:
- "Продлевай и притворяйся": Любимый инструмент ответственных за принятие решений лиц и членов центральных банков. Его суть заключается в следующем: если сомневаешься, печатай деньги.
- Макроэкономические ошибки вытесняют благоприятные условия в микроэкономике: Правительствам и банкам нужны все деньги в системе
- Источником долгового кризиса является отсутствие платежеспособности, а не ликвидности: Неспособность осуществить ликвидацию в 2008 г. знаменовало кризис
- Ожидания возвращаются к среднему значению: это практически правило, действующее в 90% случаях.
На основании этой простой системы мы формируем очень скептический прогноз в отношении будущего фондового рынка. Мы рекомендуем короткие позиции по индексам SPX и STOXX50 с текущих уровней (июньский фьючерс поS&P, 1400-00 и июньский фьючерс по STOXX50, 2270) со стопами выше недавних максимумов. Причина настолько проста, что даже стыдно: 2012 год с большой долей вероятности повторит 2011 и 2010 годы.
- Мы продолжаем решать проблему платежеспособности при помощи ликвидности (в Испании, Греции и Португалии) в отсутствие каких-либо реформ (имеется в виду проведенных реформ)
- Мы продолжаем вытеснять частный капитал государственным, поскольку банкам и правительствам нужны огромные финансовые средства, чтобы поддерживать созданную ими схему. Макроэкономика слишком сильна для микроэкономики.
- Наконец, продолжается процесс возвращения ожиданий к среднему значению. Вы еще не забыли, как председатель Европейского центрального банка Марио Драги менее двух месяцев назад хвалил себя за операцию долгосрочного рефинансирования?
Такой рынок все больше подпадает под то определение идиотизма, которое дал Альберт Эйнштейн: "повторение одного и того же эксперимента в надежде получить другой результат".
2 мая 2011г. индекс S&P вырос, чтобы потом упасть к минимуму дня. Именно тогда была установлена вершина 2011 года. После достижения максимума последовало 21-процентное падение в период с июля по октябрь, а затем на помощь вновь пришли Федеральная резервная система и Европейский центральный банк со своими мерами монетарного стимулирования.
FOMC и Бен Бернанке могут провести целый день в обсуждениях, но дополнительное смягчение реализовать непросто. На этот раз отличие заключается в том, что Комитету по операциям на открытом рынке в целом становится сложнее вести игру "продлевай и притворяйся" не потому, что Бернанке этого не хочет, а потому что в самом комитете наступил раскол, а американская экономика явно находится в лучшем положении, чем в 2010 и 2011 году, хотя и значительно не дотягивает до предыдущих результатов. В итоге Бернанке не остается ничего другого, как делать то, что у него лучше всего получается - давать обещания.
Он знает, и мы знаем, что 90% влияния количественного смягчения приходится на период до фактической реализации мер, а это значит, что он использует свой (с его точки зрения) свободный выбор притворяться, что он может сделать больше. Если посмотреть на прогнозы членов ФРС и Комитета, то правда выглядит куда более унылой.
Сторонники мягкой политики однозначно имеют преимущество, но все, в том числе и "ястребы", понимают, что сейчас время переждать. В лучшем случае твист-операцию можно будет продлить на относительно небольшую сумму в 400-600 млрд долларов, а в худшем случае рынок останется без лакомства.
Мы полагаем, что шансы на дополнительные действия и громкие заявления равны пропорции 60:40%, хотя очевидно, что в свете приближающихся в ноябре президентских выборов в США Обама "был бы рад" снижению безработицы. Как вы думаете, он этого добьется? Я думаю, да. Долей экономически активного населения управлятьочень легко. Поэтому ждите, что прогноз ФРС по уровню безработицы в размере 6,8-7% будет достигнут.
Более того, американская экономика - это идеальный пример экономики, стремящейся к среднему значению. Самый низкий уровень оптимизма заменяется на самый высокий!
Еще одним ключевым фактором для определения направления на рынке станет IPO компании Facebook. Не только из-за того, что это событие представляет важность для долгосрочных перспектив Facebook, но также из-за того, что для успешного проведения IPO инвестиционным банкам и ФРС, зависимой от роста на фондовых рынках, нужно успешное размещение акций на рынке. Оно будет успешным только в случае, если должно быть таковым. Я полагаю, что лихорадка вокруг Facebook будет продолжаться на протяжении всех оставшихся дней. Эта ситуация очень напоминает 1999-2000 гг.: тогда инвесторы жаждали заполучить Yahoo.
Вторым пунктом идет Apple. Несмотря на высокую квартальную прибыль, недавно акции компании снова закрылись в области минимума 580. На графике Apple, похоже, вырисовывается очередная вершина?
Распространено мнение, что широкий диапазон рисков равен риску события, который равен системному риску и, соответственно, снижению доходности. Однако концепция взаимосвязи экономики и фондового рынка ошибочна. Еще более ошибочным является предположение о том, что фондовый рынок отражает истинное состояние экономики. Фондовый рынок - это в лучшем случае барометр. Его способность предсказывать не лучше, чем у прогноза погоды, т.е. иногда инвесторы попадают в точку, но в большинстве случаев нет.
Я могу дать бесплатный совет – сигнал к продаже: по словам Алана Гринспена "очень дешевые" американские акции могут подорожать в ближайшее время (Источник: Bloomberg). А Гринспен относится к небольшому числу людей, которые предсказывают еще хуже, чем я!
В ближайшее время произойдут следующие потенциальные события риска:
- Выборы в Греции 6 мая
- Второй тур выборов во Франции 6 мая
- Парламентские выборы во Франции – 10 и 17 июня
- Голосование в Германии по Европейскому механизму финансово стабильности (ESM) - конец июня и растущее напряжение (В Германии формируются условия для проведения референдума против Европейского механизма финансовой стабильности)
- Визит большой "тройки" в Грецию - июнь 2012г.
- Саммит ЕС в Копенгагене - 22 июня (возможное упоминание и негативное обсуждение Испании и Кипра)
Наличие большого количества событий риска повышает риск непредвиденных последствий, а операция долгосрочного рефинансирования и игра "продлевай и притворяйся" по определению повышают системный риск, поэтому мы ожидаем, что сочетание наших предпосылок поддержит исключительно негативную позицию в отношении рынка.
Среди положительных факторов стоит отметить слабое влияние трудовых затрат на экономику. Сейчас мы наблюдаем, как затраты на содержание персонала оказывают все меньшее влияние на экономику в связи с развитием технологий в производстве. Введение печати в формате 3D и роботов действительно является решением для Европы, которая обременена огромными расходами, связанными с выполнением трудовых и пенсионных обязательств. Роботы и 3D-печать дают нам прекрасную возможность перестать конкурировать за наши зарплаты и начать конкурировать за ноу-хау и инновации, чего сейчас предостаточно в США и Европе, несмотря на то, что правительства облагают налогами частный капитал.
В заключении хотелось бы сказать, что наш прогноз на ближайшие два-три квартала заключается в том, что в различных сферах будет достигнут минимальный уровень: в экономическом росте, политике и настроениях.
Реформы практически еще не начались. По подсчетам, в Великобритании реализовано всего 15% мер жесткой экономии. Аналогичная картина наблюдается в большей части Южной Европы. Прогноз на ближайшую перспективу выглядит так: снижение темпов роста, увеличение дефицитов, вытеснение капитала. Однако мы приближаемся к переломному моменту. Что касается распределения капитала, думаю, в перспективе стоит увеличивать сделки ,учитывающие непредвиденные последствия. Мы рекомендуем путы на фондовом рынке, например 2075 Euro Stoxx50 со сроком до 18 мая (индикация 4,8/5,2 евро) и короткие позиции по AUD (рост и замедление в Китае). Также мы считаем, что пришло время взглянуть на пут по NASDAQ, так как Apple демонстрирует слабость.
Однако, в целом, на то, чтобы избежать "японизации" или войти в эту фазу, потребуется длительное время, поэтому составляйте ваш портфель так, чтобы распределить доходность и по максимуму себя защитить.
Euro Stoxx 50: 2010 г., 2011 г. и 2012 г. в сравнении
SPX Index: 2010 г., 2011 г. и 2012 г. в сравнении
