Катастрофа на развивающихся рынках обычно сменяется впечатляющим восстановлением

Финансовые рынки развивающихся стран пережили жалкие 2,5 года с тех пор, как Федеральная резервная система США объявила о готовности начать сворачивать программу денежного стимулирования. Составляемый JPMorgan Chase индекс валют развивающихся стран с апреля 2013 г. потерял треть своей стоимости.

Инвесторы, однако, уже привыкли наблюдать, как катастрофа на развивающихся рынках сменяется впечатляющим восстановлением. За 13 месяцев по январь этого года российские рублевые гособлигации потеряли 60% в долларовом выражении в результате падения цен на нефть и эскалации конфликта на Украине. Однако в последующие три месяца они принесли 59% дохода.

Если говорить о более ранних событиях, можно вспомнить, как стоимость корзины валют азиатских стран, переживших кризис в 1997 г., к концу того года упала на 30%. В последующие девять месяцев все эти потери были отыграны: тот, кто был достаточно умен или удачлив, чтобы инвестировать в январе 1998 г., получил доход в 43%.

В 2001 г. Аргентина отказалась от фиксации курса песо к доллару, после чего курс ее валюты упал с паритета до 4 песо за доллар. Но трехзначные процентные ставки вознаградили храбрых покупателей, которые удвоили свои долларовые инвестиции за пять месяцев с марта 2002 г.

Радикальное ужесточение денежной политики, по всей видимости, играет главную роль в выдавливании финансовых игроков на внутреннем рынке из валютных позиций. Азия в 1997 г., повышение процентных ставок в Бразилии на 4 процентных пункта в 1999 г., ночные решения центробанков России и Турции в прошлом году – во всех этих случаях агрессивное повышение ставок предшествовало восстановлению национальных валют.

С другой стороны, эффективными могут оказаться и ограничения на движение капитала, но для этого они должны быть поистине драконовскими и в результате могут отрезать страну от внешнего финансирования; более же мягкие меры, как неоднократно показывала практика, оказываются неэффективными. В мае 1997 г. правительство Таиланда ввело административные ограничения, чтобы сдержать спекулятивные атаки на бат. Эта попытка быстро выдохлась, и валюта была девальвирована уже в начале июля.

Эффект от аналогичных действий в других странах оказался ненамного лучше. История валютных интервенций дает столь же неутешительные результаты. Как узнали в декабре российские власти, финансовые рынки используют информацию о сокращающихся валютных резервах как удобный показатель масштабности проблем.

Более удачным оказалось использование Банком России резервов там, где они были больше всего нужны, – для ликвидации нехватки долларов, необходимых компаниям для выплаты внешних долгов. Дешевые валютные репо помогли пережить тот сложный декабрь. Подобный инструмент недавно начала применять и Бразилия.

Чтобы началось восстановление, инвесторы должны увидеть возможность стабилизации, а не ее наступление как таковое. Так, России не понадобилась отмена санкций, как Азии не пришлось ждать полного выздоровления банковской системы. В Азии в 1997 г. курсы местных валют развернулись за квартал или даже больше до того, как понемногу начала расти экономическая активность; похоже, развернулся и курс рубля, хотя экономика России продолжает сокращаться.

Не стоит, однако, исключать и фактор удачи. Слабость валют развивающихся стран в последние два года практически полностью объяснялась усилением доллара, который столь же сильно вырос и по отношению к валютам развитых стран. Хорошая новость для развивающихся стран заключается в том, что верна и обратная зависимость. С 2003 г. их валюты росли почти 90% месяцев, в течение которых снижался долларовый индекс, отражающий курс доллара к корзине валют – основных торговых партнеров США. Ралли на валютных рынках развивающихся стран никогда не отстает от периода слабости доллара больше, чем на несколько месяцев

Чтобы начать устойчиво расти, валютам развивающих стран нужна смена мирового промышленной цикла, которая поддержала бы цены на сырьевые товары. Рост промышленного производства в мире в 2015 г. был слабым: в первом полугодии – из-за развитых стран, а в III квартале – из-за Китая. Но уже появились признаки того, что Китай может применить стимулирующие меры, а восстанавливающийся спрос в развитом мире должен поддержать рост производства в IV квартале.

Доходности облигаций развивающихся стран привлекательны на нынешних уровнях, а их валюты дешевы по большинству показателей. Однако, чтобы они стабилизировались, должен возобновиться приток капитала: а здесь эффективным способом повысить привлекательность активов развивающихся стран и снизить риск нехватки долларов будет решительная реакция денежных властей и адресные интервенции.

Для инвестором тем временем оптимальной стратегией представляется тщательный выбор объектов для вложений среди наиболее сильно упавших валют, таких как бразильский реал.

Пол Макнамара, директор по инвестициям GAM