Курс на айсберг-2

От долларизации пассивов к долларизации активов - такова логика нынешнего валютного кризиса в России. За годы экономического подъема российские компании и банки накопили более полутриллиона валютной задолженности. Поэтому, как только стабильность рубля оказалась под вопросом, игроки бросились скупать валюту, опасаясь, что иначе с погашением внешних займов возникнут проблемы.

Отток ликвидности на валютный рынок вызвал резкое сжатие рублевой денежной массы и острую нехватку рублевых кредитов. С другой стороны, в условиях экономического и валютного кризиса у банков сильно сократились возможности для инвестирования внутри страны - акции упали и не растут, недвижимость неуклонно дешевеет, по рынку корпоративных облигаций прокатилась волна дефолтов, кредитовать компании и население в условиях высокой экономической неопределенности мало кто рискует.

Единственным выходом в этой ситуации стал уход в валюту и вложение в наиболее надежные иностранные активы.

Сокращение денежной массы было столь резким, а падение обменного курса рубля столь значительным, что к январю 2009 года денежный агрегат М2 оказался заметно меньше, чем международные резервы ЦБ в пересчете по текущему курсу. Нехватка денежной массы - разница между реальным М2 и гипотетически конвертированными по текущему курсу валютными резервами - в январе составила более 1,5 трлн рублей.

Можно было бы списать данное денежно-кредитное сжатие исключительно на плохое стечение обстоятельств (мировой кризис, валютные спекуляции, защитная реакция российских компаний и банков). Но тенденция к относительному сокращению рублевого обращения прослеживается на протяжении всей новейшей истории России. Удивительно, но кризис при всех потрясениях совершенно ничего не изменил, он лишь ознаменовал новый этап вытеснения рубля.

В начале 2000−х уже стало казаться, что с долларизацией российской экономики навсегда покончено. А на поверку вышло, что дедолларизировались лишь домохозяйства. Корпоративный же сектор стремительно наращивал валютные долги (не только в долларах, но и в евро, однако для удобства продолжим использовать привычный термин «долларизация»). То есть, испытывая хронический недостаток кредитных ресурсов, финансовая система России подспудно, но очень быстро долларизировалась. Нынешний кризис лишь вывел эту тенденцию на поверхность. А заодно быстро вернул домохозяйствам интерес к валютным сбережениям. Причем, похоже, тренд на долларизацию продолжится, даже несмотря на то что в последние недели ситуация на валютном рынке стабилизировалась.

Напрашивается печальный вывод: российская денежно-кредитная система не развивается, а скорее, напротив, сжимается. Об этом, например, свидетельствуют планы ВЭБа выпустить облигации внутреннего валютного займа с госгарантией. Смысл операции - дать отечественным банкам возможность вложить куда-то валюту, которую они закупили в последние месяцы (появились и слухи о том, что в Минфине, видимо, готовятся планы проведения зарубежных заимствований). Таким образом, рубль начнет вытесняться с внутреннего финансового рынка.

Решение же, по-видимому, должно быть прямо обратное: нужно развивать рынок рублевых гособлигаций (о чем не раз писал «Эксперт»). Во всех развитых странах именно этот рынок составляет основу национальной финансовой системы. Требуется не давать банкам валютные облигации (раз уж они скупили валюту), а создать стимулы для возвращения их активов в рубли. Ведь во многом именно отсутствие высоконадежных рублевых инструментов для инвестирования мешает сегодня возвращению российских банков к рублю. Отсутствие надежных активов для залогов мешает и восстановлению межбанковского кредитования, особенно страдают небольшие региональные банки, которые и кредитовали-то в основном местный бизнес.

Без развитого рынка рублевых гособлигаций в России никогда не будет сильной финансовой системы. Без него российская экономика будет все больше зависеть от состояния дел на мировых рынках. Собственно, и нынешний кризис столь сильно ударил по России во многом потому, что финансовыми властями делалась ставка не на развитие собственной системы, а на «подключение» российской экономики к финансовой системе Запада.