Как получить синергию в сделках M&A

Знакомая с детства басня Эзопа: вечно ссорившиеся между собой сыновья старого земледельца получили от отца задание переломить вязанку прутьев. Справиться с этой задачей оказалось им не под силу, хотя отдельные прутья они ломали безо всякого труда. С точки зрения системного подхода все просто: при взаимодействии элементов (прутьев) внутри системы (вязанки) возникают новые системные свойства (прочность), ранее отсутствовавшие у отдельно функционирующих элементов. В теории систем появление подобных новых свойств при образовании системы называется эмерджентностью. Она проявляется у любых систем: будь то человек, состоящий из атомов различных веществ, ни один из которых не умеет думать и говорить, или сеть ресторанов McDonald’s, зарабатывающая деньги на продаже своих франшиз, что невозможно для отдельного предприятия общепита.
 Принцип эмерджентности реализуется через синергию. Впервые термин ввел в оборот более ста лет назад английский физиолог Чарльз Шеррингтон в ходе исследования мышечных систем и управления ими со стороны спинного мозга. А применительно к экономике понятие "синергия" одним из первых употребил Игорь Ансофф в 60-х годах прошлого века. Ансофф определил экономический базис понятия: возможность того, что результат совместных усилий нескольких бизнес-единиц превысит итоговый показатель их самостоятельной деятельности. Иными словами, синергию можно выразить как получение компанией добавленной экономической стоимости, созданной в результате покупки других компаний. Часто эффект называют еще правилом "2 + 2 = 5", и это является одним из самых распространенных мифов синергизма.

Надо постараться. Говорят о синергии много и красиво, а оценить ее в денежном выражении чаще всего не могут. Достижение положительного синергетического эффекта в качестве цели сделки M&A озвучивается чаще всего, но статистика показывает, что именно этого в подавляющем большинстве случаев достичь не удается. Результаты многочисленных исследований показывают: как минимум 60–70% слияний и поглощений оказываются неэффективными. То есть объединившиеся компании вместе генерируют меньший денежный поток, чем могли бы по отдельности. В результате вместо желаемого тождества "2 + 2 = 5" получаем гораздо менее приятное "2 + 2 = 3". 

Басня о Лебеде, Раке и Щуке – классический пример отрицательного синергетического эффекта в результате интеграции. "Из кожи вон лезут, а возу все нет ходу!" – ничего удивительного, ведь цели элементов системы далеко не всегда совпадают с целями самой системы. Например, при поглощении металлургическим комбинатом (Лебедем) рудника (Рака) менеджмент инициатора сделки хочет повысить свою эффективность за счет снижения транзакционных издержек, связанных с приобретением руды. А для руководства рудника важна максимальная занятость персонала, так как рудник является градообразующим предприятием и за массовые увольнения его Щука (местная администрация) утянет в воду да там и съест. В результате инициативы центра, связанные с увеличением производительности труда и сокращением персонала, на месте успешно саботируются: "А воз и ныне там".

Распространенным заблуждением, связанным с синергетическими эффектами интеграции, является миф об объективности их появления. На самом деле, не все так просто. Интеграция обеспечивает получение синергетического эффекта в двух формах:
– начальный синергизм, получаемый в краткосрочном периоде непосредственно за счет интеграции;
– скрытый синергизм, получаемый в долгосрочном периоде при осуществлении соответствующего управленческого воздействия на интегрированную корпорацию.

Исследование McKinsey показало, что в краткосрочном периоде достигается лишь порядка 15% возможных синергетических эффектов от интеграции. Оставшиеся 85% эффектов не будут получены, если менеджмент интегрированной корпорации не видит источников их формирования и не прикладывает усилий для их достижения. 

Равномерное распределение. Откуда берется синергия и в чем она проявляется? Синергетические эффекты могут быть вызваны самыми разными причинами, но проявляться они будут, в конечном итоге, либо в увеличении доходов, либо в сокращении расходов интегрированной корпорации относительно доходов и расходов отдельно действующих компаний. Природа первого явления заключается в более эффективном использовании имеющихся ресурсов, второго – в увеличении притока ресурсов в интегрированную корпорацию.

В деятельности предприятий выделяются операционная, финансовая и инвестиционная составляющие. Под первой понимают операции, которые являются основным источником доходов предприятия, а также прочие, не относящиеся к инвестиционной и финансовой деятельности. Финансовая деятельность включает процессы, приводящие к изменению объемов и структуры собственных и заемных средств. Инвестиционная связана с приобретением или продажей долгосрочных активов, которые представляют собой ресурсы, обеспечивающие поступление денежных средств в будущем. Так, для промышленного предприятия производство и продажа собственной продукции будут относиться к операционной, получение займов и кредитов – к финансовой, а строительство новых производственных помещений – к инвестиционной деятельности. В соответствии с этим логично выделить три основных направления деятельности для достижения синергетических эффектов интеграции: 1) операционная; 2) финансовая; 3) инвестиционная.

Достижение операционной синергии может осуществляться пятью основными путями:
– сокращение затрат в расчете на единицу выпускаемой продукции, которое достигается за счет увеличения масштабов деятельности. Величина постоянных издержек предприятия относительно стабильна, и они сокращаются в расчете на единицу выпускаемой продукции при увеличении объемов производства. Так, при удвоении выпуска продукции за счет поглощения новой компании затраты на лицензирование останутся такими же, как при меньших объемах;
– уменьшение производственных затрат за счет более эффективной загрузки оборудования. При раздельном существовании компаний у одной из них может наблюдаться недопроизводство из-за недостатка заказов, а у другой – перепроизводство из-за недостатка мощностей. Например, вследствие срочности заказа станок работает на предельной скорости, потребляя больше ресурсов на единицу выпускаемой продукции. После интеграции может появиться возможность дозагрузить простаивающее оборудование;
– сокращение транзакционных издержек. При взаимодействии с внешней средой компания неизбежно тратит деньги на поиск поставщиков, потребителей и информации, заключение контрактов, ведение переговоров. При объединении продавца и покупателя в рамках интегрированной корпорации транзакционные издержки на взаимодействие между элементами структуры новообразованного предприятия должны сократиться;
– снижение издержек на персонал за счет устранения дублирующих функций административно-управленческого персонала и сокращения его штата. Интегрированная корпорация может ликвидировать часть подразделений, занимающихся маркетингом, финансами, учетом, делопроизводством, стратегическим управлением в поглощенной компании и передать их функции соответствующим подразделениям поглотившей компании;
– увеличение объема продаж за счет более качественного менеджмента, которое достигается при использовании в корпорации наиболее эффективных из имеющихся маркетинговых технологий, систем контроля качества и тому подобного. Это могут быть как системы, ранее использовавшиеся в корпорации, так и ранее использовавшиеся в присоединенной фирме. Корпорация General Electric внедряет в поглощаемых компаниях собственную систему повышения эффективности управления, таким образом, улучшая их эффективность. При этом все лучшие наработки поглощаемых компаний в этой области используются для совершенствования системы.

Большие не падают. Финансовая синергия может выражаться в следующем:
– сокращение затрат на снабжение путем оказания давления на поставщиков. Крупной интегрированной корпорации много проще добиваться скидок и отсрочек платежей. Достигается как путем увеличения совокупного объема закупок и приобретения тем самым возможности пользоваться дополнительными скидками, так и путем прямой угрозы смены поставщика. Это же относится к рынкам капитала: при прочих равных условиях крупная корпорация сможет занимать средства под меньший процент, что приведет к снижению общих затрат на привлекаемый капитал;
– оптимизация налогообложения. Складывается из эффектов от оптимизации косвенных и прямых налогов; 
 – получение господдержки. Крупная интегрированная корпорация создает большое количество рабочих мест, и в том числе потому, что государство заинтересовано в стабильности ее работы. В ходе недавнего финансово-экономического кризиса принцип too big to fail ("слишком велик, чтобы обанкротиться") проявился в полной мере в банковском секторе США. Синергетические "дивиденды" за размер от государства могут представлять собой как прямые дотации или размещение государственных заказов, так реструктуризацию налоговых платежей;
– рост стоимости акций интегрированной корпорации по сравнению с суммой капитализаций объединившихся компаний по отдельности. Возникает из-за ожиданий рынка относительно реализации других видов синергетических эффектов.

Наконец, инвестиционная синергия воплощается, как правило, в сокращении объемов необходимых инвестиций в развитие интегрированной корпорации. Может происходить за счет следующих факторов:
– одно и то же оборудование может использоваться в технологических процессах нескольких предприятий, входящих в интегрированную корпорацию, что позволяет уменьшить количество приобретаемых единиц. Например, при интеграции предприятия оптовой торговли и розничной торговой сети может отпасть необходимость в строительстве собственных складов для нужд розницы;
– использование результатов научно-исследовательских и опытно-конструкторских разработок всей корпорацией. Кроме того, подразделения, занимающиеся НИОКР, могут быть слиты в единый научно-исследовательский центр;
– приобретение необходимых ресурсов по цене ниже возможного их создания. Инвестиции в покупку действующего предприятия могут оказаться меньше, чем стоимость строительства новых зданий, сооружений и оборудования. Характерно для ситуаций, когда поглощаемая компания обладает «отрицательной деловой репутацией».

Развенчание мифа. Направления возникновения синергии далеко не исчерпывающи, более того, некоторые эффекты могут и не возникать в рамках конкретных слияний и поглощений. Каждой интеграционной сделке должен предшествовать тщательный анализ, за которым, в свою очередь, должна следовать экономическая оценка потенциальных синергетических эффектов, а также затрат, связанных с их достижением. Само по себе их выявление не гарантирует эффективности интеграции. Сделка имеет смысл только в том случае, если возникающая за счет синергии дополнительная стоимость превышает затраты на интеграцию. Иначе миф "2 + 2 = 5" так и останется мифом.

* Автор – кандидат экономических наук, доцент кафедры "Экономика, управление и инвестиции" Южно-Уральского государственного университета.