Выручка "Дикси" за девять месяцев 2010 года по МСФО выросла на 17%

Группа "Дикси" представила слабые результаты по МСФО по итогам третьего квартала – они ниже консенсуспрогноза и ниже, чем мы ожидали. Такая динамика обусловлена резким ростом операционных расходов относительно уровня 2К10. Наиболее очевидным негативным фактором стал рост расходов на оплату труда в связи с повышением заработной платы (на аналогичное повышение в третьем квартале пошли X5 Retail Group и "Магнит"). Впрочем, мы полагаем, что представленные компанией показатели не предполагают падения операционной эффективности группы, и подтверждаем позитивный взгляд на дальнейшие перспективы этой бумаги. Мы полагаем, что в данном случае снижение котировок представляет собой удачный момент для покупки.

Выручка компании в долларовом выражении в январе–сентябре увеличилась на 26% относительно уровня 9М09 и составила $1 532 млн., что соответствует нашим оценкам, однако динамика этого показателя у Группы "Дикси" хуже, чем у "Магнита" и X5 Retail Group. Сопоставимые продажи за первые три квартала текущего года выросли на 5,5%, в основном, благодаря увеличению числа покупателей на 4,3%. Вклад такого фактора как повышение суммы среднего чека в прирост сопоставимых продаж составил всего 1,2 процентных пункта. Валовая прибыль составила $397 млн (это на 21% выше показателя за 9М09). Как мы и ожидали, более агрессивная ценовая политика и активизация маркетинговых мероприятий привели к снижению валовой рентабельности на 0,9 процентных пунктов относительно уровня годичной давности – до 25,9% по итогам 9М10.

Операционные расходы (без учета амортизации) в третьем квартале достигли 21,9% выручки. Для сравнения, во втором квартале они составили 20,1% выручки. Этот рост обусловлен увеличением затрат на оплату труда. Кроме того, в третьем квартале компании не удалось сократить списания товарных запасов из-за аномальной жары в июле–августе. В результате, по итогам января–сентября EBITDA выросла всего на 16% относительно показателя за 9М09 и составила $76 млн (не дотянув до прогнозировавшегося нами уровня в $86 млн и консенсус-прогноза в $82 млн). Сумма финансовых расходов и отчислений по налогу на прибыль, в целом, соответствует нашим ожиданиям, однако в сочетании с недостаточно высокой EBITDA это привело к тому, что компания завершила квартал с чистым убытком на сумму $1,2 млн. Скорректированный прогноз руководства на 2011 год предполагает 25%-й рост выручки за счет увеличения сопоставимых продаж на 7-8%. Компания также прогнозирует чистый прирост сети на 150 магазинов – капиталовложения в следующем году составят $100 млн. Ожидается повышение рентабельности по EBITDA на 80-90 базовых пунктов относительно уровня годичной давности. Менеджмент планирует добиться существенного сокращения издержек, связанных со списанием товарных запасов – сейчас они составляют 2,2% выручки, а по итогам 2011 года должны снизиться до 1,6%. Продолжающееся совершенствование логистики и повышение производительности труда (которое должно сопровождаться некоторым сокращением персонала) также должны стать факторами поддержки для показателей рентабельности. Прогноз EBITDA на 2011 год, в целом, совпадает с нашими ожиданиями, при том, что наш прогноз этого показателя на текущий год превышает оценку самой компании на 2-4%, и поэтому мы не стали вносить изменений в нашу модель.

Мы по-прежнему ожидаем роста выручки в четвертом квартале. Этому росту должно способствовать повышение операционной эффективности и традиционный сезонный фактор. Мы также с оптимизмом оцениваем планы группы по расширению сети магазинов в 2011 году и ее усилия, направленные на сокращение затрат на списание товарных запасов. Наша оценка дальнейшей динамики котировок Группы "Дикси" по-прежнему позитивна. Мы полагаем, что текущий дисконт к аналогам с развивающихся рынков по коэффициенту “стоимость предприятия / EBITDA 2011о” – 37%, должен заметно сократиться.