Операционные результаты "Протека" за четвертый квартал обнадеживают рынок
16 февраля 2012 года, 15:24
Рост выручки во всех сегментах деятельности "Протека" в четвертом квартале 2011 года может сигнализировать об улучшении результатов компании в 2012 году, считают аналитики: после слабого третьего квартала в октябре–декабре "ожил" сегмент дистрибуции, значительно выросла выручка в сегментах производства и розницы.
Акции фармацевтической компании "Протек" после публикации предварительных операционных результатов за четвертый квартал и 2011 год торгуются параллельно с рынком, снижаясь на 0,9%, до 22 руб., тогда как индекс ММВБ теряет в весе 1,023%, до 1563,27 пункта на фоне коррекции.
В целом результаты демонстрируют улучшение операционных показателей как в четвертом квартале, так и по итогам прошлого года. Так, согласно опубликованным данным, консолидированная выручка "Протека" по итогам четвертого квартала 2011 года увеличилась на 14,6% в сравнении с аналогичным периодом 2010 года и достигла 32,1 млрд руб.
Поддержку результатам четвертого квартала оказал сегмент дистрибуции (представлен фармдистрибутором "Протек"), выручка которого за четвертый квартал 2011 года выросла на 11,3% и составила 28,084 млрд руб. после почти нулевого роста в третьем квартале. Наибольший вклад в выручку сегмента внесли продажи на коммерческом рынке, которые за отчетный период выросли на 21,7%.
"Основным фокусом в этом сегменте остается пересмотр ассортимента лекарств в пользу более маржинальных лекарственных препаратов – компания показала сокращение объема продаж на уровне 10% год к году (сокращение в сегменте финансируемых государством продаж), – комментирует аналитик "ТКБ Капитала" Наталья Колупаева. – В то же время выручка на среднюю упаковку увеличилась на 15% год к году, хотя мы ожидаем, что рентабельность в сегменте дистрибуции лекарств останется довольно слабой. Ранее руководство компании предостерегало рынок о том, что рентабельность компании за четвертый квартал 2011 года может оказаться слабее ожиданий из-за давления конкуренции на рынке".
Тем временем выручка сегмента "Производство" в четвертом квартале 2011 года выросла на 46,1% в годовом сопоставлении и составила 1,811 млрд руб. благодаря расширению линейки продуктов и запуску новых собственных брендов. Рост объемов продаж составил 52% год к году.
Сегмент "Розница" (основная компания сегмента – аптечная сеть "Ригла") также продемонстрировал рост выручки по итогам октября–декабря прошлого года – на 9,1%, до 3,845 млрд руб. против темпов роста рынка на уровне 21% год к году. При этом прирост в сравнимых базах выручки с НДС составил 15,8%, однако динамика выручки в аптеках L-f-L в четвертом квартале 2011 года составила минус 2,6%, поскольку был зафиксирован отток трафика на 2,8%, а рост среднего чека составил всего 0,2%.
"В четвертом квартале 2011 года компании удалось открыть 32 новые аптеки (с учетом закрытий), в то время как темпы роста сопоставимых продаж увеличились на 9% (на основе валовой выручки, включая НДС), – отмечает г-жа Колупаева. – "Протек" смог ослабить тенденцию падения трафика – которое в четвертом квартале 2011 года составило 2,8% год к году против 6,6% в третьем квартале 2011 года. В результате по итогам года было открыто 87 новых аптек (при закрытии 40), хотя ранее "Протек" прогнозировал открытие ста новых аптек".
В целом результаты четвертого квартала оцениваются экспертами как положительные, а проявленные тенденции дают повод прогнозировать сильные операционные результаты в 2012 году. "Мы отмечаем, что данные по продажам за четвертый квартал 2011 года выглядят обнадеживающими: результаты по всем сегментам оказались намного сильнее, чем в четвертом квартале 2010 года, – комментирует аналитик "Рай, Ман энд Гор Секьюритиз" Ксения Арутюнова. – Выручка в дистрибуции и розничном сегменте выросла на 11% и 9% соответственно, а продажи в производственном сегменте взлетели на 46%, благодаря расширению линейки продуктов и запуску новых собственных брендов. Такая динамика может говорить о переломном моменте после весьма средних данных за предыдущие кварталы, и мы ожидаем, что в текущем году "Протек" порадует сильными результатами".
В "Грандис Капитале" отчетность "Протека" за четвертый квартал оценивают как сильную. "Сильные операционные результаты за четвертый квартал предвещают улучшение финансовых данных за тот же период (публикация ожидается в июне). Рентабельность в четвертом квартале должна улучшиться в квартальном сопоставлении на фоне роста производственного сегмента и доли лекарств под собственными брендами. Также на улучшение рентабельности указывает то, что у компании, вероятно, выросла доля дорогостоящих и высокомаржинальных препаратов в дистрибуции", – комментирует аналитик "Грандис Капитала" Ксения Аношина.
Тем не менее, годовые результаты "Протека" в "Рай, Ман энд Гор Секьюритиз" оценивают как слабые ввиду расхождения с прогнозами аналитиков компании. В целом консолидированная выручка группы по итогам 12 месяцев 2011 года увеличилась на 7,1%, до 106,894 млрд руб. против ожидания роста на 4,5% экспертами "Рай, Ман энд Гор Секьюритиз". Как пояснили в "Протеке", рост выручки группы по итогам 2011 года был обеспечен за счет сегментов "Розница", выручка которого за год поднялась на 14,9%, и "Производство", где рост выручки год к году составил 16,7%. Однако рост выручки в сегменте дистрибуции составил всего 3,5%, что разочаровало экспертов.
"Выручка в основном сегменте, "Дистрибуции" (83% от общей выручки), выросла только на 4% год к году, в то время как мы ожидали увидеть 10%-ный рост год к году, причем физические объемы продаж сократились на 10%, – отмечает Ксения Арутюнова. – Розничный сегмент также несколько разочаровал: рост выручки составил лишь 15% (против нашего прогноза 18%). Результаты продаж в производственном сегменте были единственной позитивной новостью: выручка выросла на 17% год к году, в то время как мы закладывали умеренный рост, 5% год к году, в нашей оценке".
В "ТКБ Капитале" операционным результатам "Протека", напротив, дают довольно положительную оценку, тем не менее, отмечая, что основное внимание инвесторов будет приковано к публикации финансовой отчетности компании за 2011 год.
Эксперты UFS Investment Company считают, что отчетность за четвертый квартал в целом позитивна. "Выручка выросла по всем сегментам, особенно отличился производственный сегмент – где начались продажи новых видов продукции, что обусловило почти полуторакратный рост по сравнению с четвертым кварталом 2010 года, – отмечает Илья Балакирев. – Остальные сегменты также показали динамику лучше среднегодовой. Это дает надежды на сильные результаты в наступившем году. В целом мы оцениваем отчетность нейтрально – годовые результаты слабые, но котировки уже отчасти их отражают, и задел на улучшение показателей в текущем году в отчетности есть. Бумага не ликвидная, явного позитива отчетность не принесла, а внешний фон на рынке сейчас негативный – поэтому снижение котировок вполне закономерно".
В "Грандис Капитале" пока нет официальной рекомендации по акциям "Протека". "По сравнительным коэффициентам компания торгуется на ММВБ со значительным дисконтом к другим фармацевтическим компаниям на российском рынке. По мультипликатору EV/EBITDA 2012 года "Протек" оценен рынком в 2,8х, на 40% ниже, чем "Фармстандарт" и "Верофарм", – комментирует г-жа Аношина. – По итогам 2011 года акции "Протека" оказались в списке наиболее подешевевших компаний в потребсекторе: акции за год потеряли более 70% своей стоимости. С начала года акции "Протека" подросли на 20%. Мы полагаем, что это не предел, учитывая сильную недооцененность компании и восстановление развития дистрибуционного сегмента, которое компания показала в отчетности за четвертый квартал 2011 года".
Осторожность с бумагами "Протека" рекомендуют соблюдать и в УК "Агана". По словам управляющего активами компании Сергея Мурафера, несмотря на положительную динамику роста основных показателей, в УК пока не рекомендуют покупать акции "Протека" в связи со сложной ситуаций в фармацевтической отрасли, где ценообразование полностью определяет государство.
Комментарий эксперта
Татьяна Елизарова
младший аналитик, ИФК "Метрополь"
"Протек" опубликовал достаточно хорошие результаты за четвертый квартал и весь 2011 год, которые оказались выше наших прогнозов и рыночного консенсуса.
По итогам года "Протек" увеличил выручку на 7,1% в годовом сопоставлении, до 106,8 млрд руб., в основном благодаря хорошей динамике продаж в сегменте производства и в аптечном дивизионе. В основном сегменте дистрибуции выручка увеличилась на 3,5% в годовом сопоставлении, до 93,8 млрд руб., что составляет 87% от всей выручки компании в 2011 году.
Несмотря на то, что по итогам 2011 года выручка выросла всего на 7%, компания показала хорошую динамику во всех сегментах в четвертом квартале 2011 года, что может являться позитивным сигналом для динамики показателей компании в этом году.
Объемы дистрибуции компании в четвертом квартале 2011 года выросли на 11%, до 28 млрд руб., в основном благодаря росту средней цены. Компания продолжила снижать объемы продаж в сегменте государственных закупок и закупок для больниц, которые являются для компании низкорентабельными.
Выручка в сегменте производства показала значительный рост, увеличившись на 46% в годовом сопоставлении в четвертом квартале за счет расширения выпуска товаров под собственными торговыми марками и лицензионного сегмента. Объем производства вырос на 53% в годовом сопоставлении, но средняя цена упаковки снизилась на 6%. В результате по итогам 2011 года выручка компании в наиболее высокомаржинальном сегменте выросла на 16,7% в годовом сопоставлении, до 5,5 млрд руб.
Выручка розничного сегмента увеличилась на 9% в годовом сопоставлении в четвертом квартале, в основном благодаря новым открытиям аптек. LFL продажи показали снижение на 2,6% в годовом сопоставлении из-за сокращения трафика на 2,8% и увеличения среднего чека на 0,2%. Несмотря на снижение L-f-L продаж в четветром квартале, компания показала улучшение в динамике трафика, что очень позитивно для данного сегмента, так как сильная рыночная конкуренция ограничивает возможности компании по улучшению трафика. По итогам 2011 года выручка компании в сегменте розницы выросла на 15%, до 13,8 млрд руб.
В целом считаем, компания показала хорошие операционные результаты, которые должны поддержать котировки акций в ближайшее время. Мы ожидаем, что позитивные тенденции во всех дивизионах компании в четвертом квартале сохранятся и компания покажет хорошие результаты в 2012 году.
В целом основными факторами, ограничивающими развитие всех дивизионов компании, остаются высокая конкуренция на рынке и регулирование со стороны государства фармацевтического рынка.
Мы подтверждаем нашу рекомендацию "покупать" с целевой ценой $1,5 за акцию.