Дивидендная наживка

Привилегированные акции "Ростелекома" для многих как серьезных портфельных управляющих, так и рядовых инвесторов еще в конце 2006 года приобрели статус закрытой темы. Эти бумаги игнорировались крупнейшими инвестбанками и большинством аналитиков и жили своей жизнью.

В то время как обыкновенные акции компании стремительно росли, привилегированные практически стояли на месте. Все понимали, что обыкновенные акции переоценены, но сокращение разницы цен было возможно только в случае реорганизации отрасли по определенному сценарию, коих, кстати, было много.

Но даже тогда, когда нужный для роста "префов" сценарий в 2010 году стал основой реорганизации "Связьинвеста", привилегированные акции "Ростелекома" так и остались бумагой, от которой "лучше держаться подальше". Одновременно выявился целый ряд проблем фондового рынка.

Хотелось бы отметить, что многие вещи сейчас, по прошествии времени, видятся иначе. Представить себе такую манипуляцию общественным сознанием, которая имела место в течение последнего этапа реформы, было сложно, покуда публичный конфликт между Евгением Юрченко, главой "Связьинвеста", и Константином Малофеевым, главой комитета по стратегическому развитию "Связьинвеста", не приоткрыл закулисье "Ростелекома".

Изменение №3 – так не бывает!

Такое мало кто мог себе даже представить. Казалось, что с обнародованием коэффициентов обмена акций МРК на обыкновенные бумаги "Ростелекома" и цен выкупа акций у несогласных с реформой все должно было встать на свои места. Однако в повестке годового собрания акционеров "Ростелекома" неожиданно всплыла поправка в устав – "изменение №3", в разы увеличивающее доходность по привилегированным акциям.

Подобные "подарки" на российском рынке до сих пор делались лишь там, где существенная доля "префов" находилась под контролем либо "реформаторов" (близких к ним структур), либо менеджмента (основных акционеров). И первый вопрос, который возник в контексте предполагаемого изменения №3: "А с чего это вдруг?" Любому здравомыслящему человеку сразу приходила в голову мысль: "Ну, значит, Юрченко и К° хорошенько закупились".

Самое интересное, что проверить эту информацию было невозможно. С одной стороны, глава "Связьинвеста" и председатель совета директоров "Ростелекома" Евгений Юрченко заявлял направо и налево о том, что он является акционером и МРК, и "Ростелекома". С другой – ни "Ростелеком", ни сам господин Юрченко официально никогда не раскрывали информацию о доле топ-менеджера в капитале компании. Вернее, так: официально господин Юрченко акционером "Ростелекома" не был. А согласно информации "Ростелекома", практически 100% "префов" находилось в свободном обращении.

Это первая странность в истории, на которую следовало бы обратить внимание надзорных органов, и таких во время реформы "Связьинвеста" будет еще много.

Формальный повод

Даже если втихаря скупить огромное количество акций, не факт, что у тебя получится провести нужные изменения в устав, да так, чтобы впоследствии не вызвать нареканий со стороны прокуратуры. Одно дело – выделять себе дивиденды, когда ты контролируешь предприятие, и совсем другое – когда компания находится под контролем государства. Поэтому предполагаемое изменение №3 было решено представить как компенсацию за ущемление прав акционеров.

Дело в том, что на годовом собрании акционеров владельцы привилегированных акций были допущены к голосованию по вопросу о присоединении МРК к "Ростелекому". При этом они были лишены права голоса в вопросе о допэмиссии обыкновенных акций "Ростелекома" (согласно статье 32 закона "Об акционерных обществах" необходимо согласие 75% владельцев "префов"), что стало грубым нарушением корпоративного законодательства.

Почему так произошло? У реформаторов совершенно не было уверенности в том, что они смогут собрать нужное количество голосов (75% владельцев "префов"), и был риск попросту сорвать всю реформу. И вот в качестве компенсации за отстранение от голосования по самому важному вопросу – размывания доли владельцев "префов" в компании – появилась идея выделить им более щедрые дивиденды. Данный вопрос и был вынесен на голосование акционеров в качестве изменения №3.

Но текст документа был сформулирован таким образом, что в нем терялся абзац из действующего устава о том, что дивиденды по "префам" не могут быть ниже дивидендов по обыкновенным акциям. Бессмысленная поправка: подобного просто не могло быть, даже если бы оставшиеся 90% прибыли после выплаты на "префы" полностью направлялись на дивиденды по обыкновенным акциям!

Пусть поправка бессмысленна, но она формально нарушила права владельцев привилегированных акций, и для того чтобы провести такие изменения в устав, возникла необходимость согласия не только 75% владельцев обыкновенных акций (посетивших собрание), но и 75% держателей всех выпущенных "префов".

Если бы этот абзац не был удален, судьба поправки решалась бы только владельцами обыкновенных акций, или фактически несколькими менеджерами ВЭБа и "Связьинвеста". По всей видимости, боязнь обнаружить свою личную заинтересованность в поправке, проведя ее решение так "просто" – только подконтрольными себе (государственными) акциями, заставила менеджмент поставить важный для себя вопрос на голосование требуемым законом квалифицированным большинством. Это большая игра с огромным риском, но, видимо, реформаторы верили в активность российского частного инвестора, который в таком важном вопросе, как увеличение дивидендов, проявит ответственность и "под покровом тишины" придет на голосование ради обогащения. Этого не произошло, поправка в устав была провалена.

Парадокс в том, что, вынося столь важный для себя вопрос на голосование, реформаторы не потрудились объяснить его значимость миноритарным акционерам. Предложенное изменение в устав (дивидендную поправку) сопровождал информационный вакуум. Поправка была абсолютно не замечена большинством СМИ, аналитиками инвестбанков и, конечно же, самими акционерами. К примеру, статья в "Ведомостях" появилась только на третий день после раскрытия информации к собранию акционеров, и то благодаря письму автора этих строк в редакцию газеты и звонку в "Интерфакс". Отмалчивались и Ассоциация по защите прав инвесторов, и ее председатель совета директоров Александр Бранис.

Провал поправки

Итак, годовое собрание акционеров "Ростелекома" прошло, поправка была провалена, но самое интересное скрывалось в протоколах прошедшего собрания. Они вызвали шок у людей, знающих закон.

Во-первых, на собрании акционеров за присоединение МРК к "Ростелекому" проголосовало едва ли не больше владельцев привилегированных акций, чем за дивидендную поправку, а это значит, что они фактически лишили себя возможности продать бумаги компании по завышенной цене (превышавшей тогдашний курс на 20%). Но и это еще не все: против увеличения дивидендов проголосовало заметное число держателей "префов"! То есть владельцы "префов" пришли на собрание и вначале отказались от продажи своих бумаг "Ростелекому" по завышенному курсу (86,21 руб.), а потом еще и проголосовали против увеличения в разы дивидендов в свою пользу! Как такое могло произойти? Скорее всего, после голосования по первому вопросу крупные держатели привилегированных акций поняли, что на этом собрании не смогут "протащить" поправку, и, решив не светиться в последний момент, не стали принимать участие в вопросе об увеличении дивидендов.

Во-вторых, "Ростелеком" из-за отсутствия кворума вообще не имел права проводить подсчет голосов. Дело в том, что голосующих по этому вопросу, согласно закону "Об акционерных обществах", должны разделить на две части. Владельцы обыкновенных и привилегированных акций голосуют отдельно друг от друга. В то же время, как следует из протокола собрания, кворума среди владельцев "префов" не было, поэтому голосование проводить было нельзя. Проведение же голосования в отсутствие кворума является серьезнейшим административным нарушением (часть 6 статья 15.23.1 КоАП). Реакции ФСФР на грубое нарушение административного права вновь не последовало.

Тихий выкуп

После собрания акционеров начался выкуп привилегированных акций у несогласных с реформой или воздержавшихся от голосования по 86,21 руб. Напомню, что на бирже в это время стоимость бумаги колебалась в районе 70 руб.

По российскому законодательству компания может потратить на выкуп акций у несогласных акционеров 10% суммы чистых активов. "Ростелеком" полностью израсходовал лимит выкупа 10% и даже превысил его на 20%. Это очень странно: зачем выкупать собственные акции по завышенной цене – неужели с целью "перевыполнить" законодательные нормы?

Напомним, что менеджмент "Связьинвеста", который руководил процедурой выкупа, никогда не раскрывал информацию о количестве принадлежащих ему акций "Ростелекома". По разным оценкам, реформаторы владели более 40%. Эту информацию нельзя считать достоверной, но она позволяет оценить масштаб интереса к дивидендной поправке, которая оказалась проваленной.

Что делать с этим добром, которое в один момент превратилось в бесперспективные инвестиции, ведь продать все акции "Ростелекома" на рынке невозможно – уж слишком большая позиция. С одной стороны, можно попробовать "протащить" поправку в устав еще раз, с другой – срочно снижать риски, то есть начать продавать акции. Если это так, то все, что происходило после провала поправки на годовом собрании, красиво укладывается в логику выхода инсайдеров из привилегированных акций "Ростелекома". То есть, не "продавив" изменение №3, реформаторы не стали рисковать и брать на себя ответственность за ее принятие в дальнейшем, а просто начали выход из бумаг, пока они были дорогими.

Изменение №3, дубль 2

Итак, поправка провалена, акции у несогласных с реформой выкуплены, и это событие совпало с окончанием информационной блокады. Сразу после годового собрания господин Юрченко сообщил агентству Reuters о том, что вопрос о дивидендной поправке будет вынесен на ближайшее собрание акционеров.

А уже в конце августа состоялась пресс-конференция Юрченко, на которой была представлена "новая дивидендная политика" "Ростелекома" с отклоненным двумя месяцами ранее изменением №3. Судя по отзывам СМИ, пресс-конференция носила вызывающий характер. Comnews цитировал господина Юрченко, сказавшего, что владельцы "префов" долгое время были "унижены и оскорблены". Кроме того, в резкой форме Юрченко отвечал и экспертам-аналитикам, которых обвинил в близорукости: мол, где была их критика в момент первого выдвижения поправки?

Но самое интересное заключается в том, что Юрченко на пресс-конференции не упомянул, что на предстоящем собрании будут голосовать только владельцы обыкновенных акций. По поводу даты собрания акционеров было сказано, что она еще не определена. Как впоследствии показал протокол заседания совета директоров, вопрос о дате собрания акционеров "Ростелекома" был утвержден более чем за неделю до пресс-конференции. Об этом Юрченко, как председатель совета директоров, не мог не знать.

Так или иначе, но, в отличие от предыдущего вынесения поправки, в этот раз ее сопровождает невиданный информационный шум: газеты, инвестбанки, ТВ наперебой рассказывают историю про "чудесную" поправку. Курс акций устремляется вверх. Тем удивительнее было наблюдать то, что творилось в биржевом "стакане". А именно постоянное появление огромных "офферов" в размере 300–500 тыс. бумаг. То есть, несмотря на такую благостную картину с дивидендами, на рынке нашлись пессимисты, которые никому не верят! Этот факт также не вызвал интереса у фондового регулятора.

Развязка

Осенью Евгений Юрченко – инициатор дивидендной поправки, как его представляют в "Ростелекоме", – покинул свой пост со скандалом. Стоит отметить, что ответственность за историю с повторным вынесением поправки на голосование лежит не только на Юрченко, так как не он один сидел в совете директоров. Но интересно, что отставка Юрченко еще не означала конца истории.

За месяц до голосования источник "Интерфакса" сообщил, что основные акционеры "Ростелекома" якобы договорились поддержать дивидендную поправку на собрании, что вызвало очередной резкий рост котировок "префов" на заметных объемах. Через месяц, на втором голосовании акционеров, состоявшемся 10 ноября, поправка по дивидендам не прошла. Комментируя это решение, пресс-секретарь "Связьинвеста" Игорь Пшеничников заявил, что это привело бы к "необоснованному росту дивидендной доходности “префов”.

Интересные стандарты

Корпоративный секретарь ОАО "Ростелеком" Павел Нежутин стал лауреатом пятой национальной премии "Директор года", учрежденной российской Ассоциацией независимых директоров, в номинации "Директор по корпоративному управлению – корпоративный секретарь". Таким образом, экспертный совет отметил не только личный вклад Нежутина в развитие корпоративного управления в ОАО "Ростелеком", но и соответствие корпоративных процедур компании высоким международным стандартам и наилучшим практикам в сфере корпоративного управления. Премия вручается от имени российской Ассоциации независимых директоров и Российского союза промышленников и предпринимателей при поддержке аудиторской компании PricewaterhouseCoopers

 Но как тогда объяснить поддержку поправки Внешэкономбанком (ВЭБ) на первом собрании акционеров "Ростелекома" и голосование "против" на втором? В первый раз, в отличие от второго, ВЭБ голосовал самостоятельно, а не по директиве "Связьинвеста", так как акционерное соглашение с холдингом тогда еще не вступило в силу. По словам Браниса, действия ВЭБа есть или ошибка, или проявление чьего-то "личного интереса". Чей это был интерес, судя по бездействию надзорных органов, никому не интересно. Так или иначе, но во второй раз ВЭБ проголосовал против увеличения дивидендов, и, видимо, он руководствовался директивой "Связьинвеста", которая резко поменялась вместе с уходом господина Юрченко из компании.

Конечно же, нельзя исключать версию, что вся эта история с обновленной поправкой для голосования обыкновенными акциями была обречена еще в момент ее появления и предназначалась лишь для того, чтобы знающие акционеры могли "слить" "префы".

Реорганизация "Связьинвеста" оказалась, пожалуй, самой грязной из реформ подобного масштаба в современной истории. При том, что она еще не закончилась, и вообще не факт, что закончится.

Чего только стоят акции МРК, которые господин Юрченко скупал на десятки миллионов долларов, по его словам, не зная коэффициентов конвертации этих акций в бумаги "Ростелекома". Экс-министр связи Леонид Рейман заявил о том, что "акции господин Малофеев скупал, отлично зная будущие коэффициенты конвертации, которые он сам и утверждал. Более того, акции скупались на деньги самих компаний, входящих в “Связьинвест”. В результате фонду удалось консолидировать около 7% в объединенном "Ростелекоме". Также "правильные" акционеры компаний проделывали следующее: предъявляли к выкупу акции МРК – голосовали против присоединения, оперативно получали за них деньги и успевали откупить эти бумаги на бирже для того, чтобы попасть в реестр акционеров для получения дивидендов. Конечно же, остальные акционеры такой трюк совершить не смогли.

Но то, что стояло за историей с привилегированными акциями, по своим масштабам (и, возможно, дерзости) перекрывает все эти подозрительные случаи. Однако история, скорее всего, не станет катализатором каких-либо изменений в корпоративном управлении на российском фондовом рынке. Более того, похоже, мало кто вообще обращает на все это внимание (см. "Интересные стандарты").

Что же касается дальнейшей судьбы "префов", то, как выразился один из участников форума ДенПанаса, после произошедшего найдется немного желающих "играть в покер с маршалами". Поэтому, скорее всего, "префам" так и суждено остаться закрытой для многих темой с клеймом сугубо инсайдерской бумаги.