"Арбат Капитал": "Открытие длинной позиции по NDF на рубль вместе с открытием длинной позиции по ликвидным евробондам одного из российских эмитентов высокого качества принесет хороший доход".
29 января 2009 года
Открытие длинной позиции по NDF на рубль с одновременным открытием длинной позиции по ликвидным евробондам одного из российских эмитентов высокого качества.
Для реализации идеи мы рекомендуем использовать рублевый NDF (форвардный контракт без поставки) на январь 2010 г. и евробонды Газпрома со сроком погашения в октябре 2013 г. или евробонды ВымпелКома со сроком погашения в феврале 2010 г.
Несмотря на тот факт, что ЦБ РФ наконец-то приоткрыл карты и установил верхнюю границу коридора бивалютной корзины на уровне 41 рубля (по крайней мере - на ближайшее время), девальвационные ожидания полностью не ушли с рынка. Благодаря сохраняющимся девальвационным ожиданиями в отношении рубля к доллару США, получаемая в результате покупки NDF и еврооблигации синтетическая рублевая облигация определенно принесет более высокий доход, нежели рублевая облигация сопоставимого качества. Кроме того, разнесение валютного и кредитного риска по двум инструментам делает позицию более гибкой и дает возможность своевременно снизить экспозицию на тот или другой вид риска в случае значительного изменения экономических условий. Рассматриваемый вариант инвестирования предлагает значительно более высокую доходность, нежели сопоставимые по уровню риска инвестиционные инструменты.
Однако мы полагаем, что девальвация российского рубля к доллару США близка к своему завершению и в этом плане разделяем сделанные на этой неделе заявления министра финансов Алексея Кудрина и помощника президента РФ Аркадия Дворковича. После «ударного» начала 2009 г. курс рубля к доллару от максимумов середины лета 2008 г. опустился примерно на 30%, что соответствует средней величине падения валют развивающихся стран Латинской Америки и Восточной Европы во 2-м полугодии 2008 г. Другими словами, определенная переоцененность рубля, имевшая место в 4-м квартале 2008 г. и связанная с действиями ЦБ РФ, наконец-то устранена. Ожидаемая слабая конъюнктура рынка нефти вполне способна обеспечить еще порядка 10% падения рубля к доллару США в 2009 г., однако движение это будет намного более плавным и спокойным, что, естественно, негативно отразится на агрессивности ожиданий относительно дальнейшего обесценения.
Основные риски
1) Ослабление рубля существенного сильнее «вмененного» в NDF курса 39.5665 руб. за доллар к январю 2010 г.
Движение пары USD/RUB в зону выше 40 рублей будет соответствовать ослаблению российской валюты более чем 40% от максимумов лета 2008 г., что превосходит текущую глубину девальвации находящихся в наиболее тяжелом финансовом положении экономик Восточной Европы (Польша, Венгрия). Соответственно, подобный сценарий возможен только в том случае, если крайне слабая конъюнктура рынка энергоносителей будет сохраняться на протяжении всего 2009 г., что ощутимо ухудшит финансовое положении России и вынудит государство идти на дальнейшее ослабление рубля
2) Дефолт по евробондам
Квазисуверенный характер долговых обязательств Газпрома при условии наличия у государства запаса финансовых ресурсов (что вряд ли изменится до конца 2009 г.) сводит риски дефолта по данному инструменту практически к уровню риска дефолта России в целом. Что касается ВымпелКом, то генерируемых компанией денежных потоков в сумме с имеющимся запасом наличности должно хватить для исполнения обязательств в феврале 2010 г. в полном объеме. Кроме того, ВымпелКом де-факто является стратегическим предприятием, в связи с чем, в крайнем случае, компания с очень высокой вероятностью сможет рассчитывать на кредит одного из квазигосударственных банков.
3) Неисполнение обязательств брокером
В качестве брокера предполагается использовать Morgan Stanley, который является одним из крупнейших мировых поставщиков услуг подобного рода. Безусловно, состояние американских и европейских финансовых компаний в настоящий момент внушает инвесторам серьезные опасения. Однако опыт осеннего банкротства инвестиционного банка Lehman Brothers показал регуляторам во всем мире, что крушение системообразующего банка имеет слишком сильные негативные последствия для финансовых рынков, в связи с чем мы практически не имеем сомнений в том, что в случае возникновения серьезных проблем у Morgan Stanley ему будет предоставлена государственная помощь, которая позволить выполнить свои обязательства перед контрагентами.
- PDF 214 КБ