Чистая прибыль ГАЗа за первое полугодие снизилась на 14%, однако рекомендация ПОКУПАТЬ сохранена

22 октября 2008 года

Группа «ГАЗ» озвучила результаты деятельности за первое полугодие 2008 г. По данным отчетности выручка группы увеличилась на 20%. При этом основной рост пришелся на сегмент дорожной и спецтехники - 43% и 121% соответственно, средне- и крупнотоннажных грузовых автомобилей - 29%, а также на реализацию дизельных двигателей и топливной арматуры - 31%. Однако в результате существенного роста административных расходов за счет дополнительных затрат, вызванных запуском проекта Siber, а также удорожания стоимости кредитов, которое привело к росту финансовых расходов на 53% чистая прибыль ГАЗа сократилась на 14%. Динамика основных финансовых показателей приведена в таблице ниже. Как мы видим, результаты этого года несколько хуже аналогичного периода 2007 г. Рентабельность бизнеса компании снизилась. Так, норма операционной прибыли составила 6,9% против 8,5% годом ранее, рентабельность чистой прибыли упала на 1,4 п.п. до уровня 3,1%. Это несколько ниже наших ожиданий. Мы полагали, что операционная рентабельность снизится не так существенно относительно 2007 г. И составит 8%. Рентабельность чистой прибыли мы прогнозировали на уровне 3,8%. Однако рост себестоимости и административных расходов оказался выше наших ожиданий, что и привело к расхождению.

Однако на данный момент наиболее интересным для инвесторов представляются результаты деятельности компании по итогам 3 и 4 кварталов. С октября экономическая ситуация существенно изменилась, при чем далеко не в лучшую сторону. ГАЗ уже однажды заявлял о недельной остановке конвейера. Эти меры по большому счету необходимы: производитель пытается избежать скопления запасов готовой продукции и затоваривания складов. В результате предпринятых мер, остатки на складах составили 20 тыс. единиц продукции при норме u1074 в этот период в 15 тыс. Таким образом, ГАЗ практически добился желаемого показателя. Однако проблемы на этом не исчерпались. В связи с усугублением финансового кризиса и распространением его на реальные сектора экономики ГАЗ пересматривает свои производственные планы в соответствии со спросом в сторону понижения. Группа рассматривает 3 сценария развития. При этом при самом худшем из них спрос на технику, производимую компанией, сократится на 50%. Два других варианта предполагают сокращение на 10% и на 30%. Однако даже при самом пессимистичном сценарии руководство группы уверено в прочности позиций компании на российском рынке.

Сокращение доходов компании, само собой, влечет за собой и минимизацию издержек. ГАЗ предусматривает ряд мер, основными из которых будут сокращение ТМЗ и дебиторской задолженности, и высвобождение денежных средств за счет этих шагов. За счет дополнительного кэша компания проводит политику сокращения кредитного портфеля. Стратегия перекредитования предусматривает погашение 50% кредитов и пролонгирование оставшейся части. Отметим, что кредитный портфель за 9 месяцев существенно вырос. Если на конец 2007 г. краткосрочные кредиты компании составляли 2,5 млрд руб., а долгосрочные 6 млрд руб., то сейчас по словам руководства группы эта цифра выросла в несколько раз. Кредитный портфель на сегодняшний день составляет 40 млрд руб., из которых 10 млрд руб. - долгосрочные кредиты, срок выплаты по которым будет после 2009 г. А вот по 14 млрд руб. краткосрочных кредитов срок выплаты приходится на октябрь, ноябрь и декабрь. Из них планируется погасить около 6,5 млрд руб., а остальное пролонгировать или рефинансировать (однако для рефинансирования у ГАЗа пока нет открытых подтвержденных кредитных линий; на данный момент ведутся переговоры со Сбербанком и ВТБ). Срок выплаты по оставшейся части краткосрочного кредитного портфеля приходится на 2 квартал 2009 г. Помимо этого, в 2005 г. были размещены облигации на сумму 5 млрд руб. с правом досрочного выкупа в феврале 2009 г. Вероятность того, что ГАЗу будет предъявлен к выкупу весь объем займа, достаточно велика. Однако стоит отметить, что даже при таком существенном росте долговой нагрузки отношение долг/EBITDA пока остается на приемлемом уровне - 5,5. Однако в случае дальнейшего увеличения кредитного портфеля это уже может оказаться серьезным обременением. Мы склонны отрицательно оценивать опубликованные ГАЗом данные и финансовое положение компании. Однако при этом мы отмечаем сильные позиции ГАЗа на рынке. Кроме того, финансовый кризис в среднесрочной перспективе может оказать даже положительное влияние на российских автопроизводителей: техника иностранного производства может прийтись просто не по карману и тогда потребители массово переориентируются на российский автопром. В планах ГАЗа сохранить рыночную долю на уровне 30%. Мы подтверждаем рекомендацию «ПОКУПАТЬ» по бумагам компании.

Марина Иркли, аналитик "Велес Капитал"