"Норильский никель": Выделение энергоактивов не является основной причиной роста

22 октября 2008 года

20 октября глава Совета директоров «Интерроса» Андрей Клишас направил РУСАЛу оферту по ОГК-3. Суть предложения «Интерроса» состоит в следующем: «Интеррос» предложил «Русалу» согласиться на выделение ОГК-3, пообещав сразу выкупить его долю в энергокомпании на 15% дороже рынка (ранее РУСАЛ был против выделения энергоактивов из структуры никелевого холдинга). Оферта будет действовать неделю. Вчера РУСАЛ сообщил, что готов поддержать выделение ОГК-3, в том случае если РУСАЛ будет иметь право в течение трех месяцев после завершения выделения не только продать свою долю, но и выкупить долю «Интерроса» в ОГК-3 по той же цене(+15% к текущим котировкам). На текущий момент, не известно принял ли это контрпредложение «Интеррос».

Выделение ОГК-3 позволит «Норильскому никелю» избежать дальнейших списаний от переоценки энергетических активов, что сможет несколько улучшить финансовые показатели компании в 2007 году. Однако даже в случае выделения ОГК-3 в этом году отрицательный эффект от списаний из-за обесценивания ОГК-3 будет иметь место.

С позиции бизнеса и «Интерроса» и «РУСАЛа» мы не видим большой заинтересованности компаний в ОГК-3. Мы полагаем, что единственным фактором привлекательности ОГК-3 является значительный объем свободных денежных средств на балансе компании, более того ОГК-3 является одной из тех энергетических компаний (также ОГК-4 и ТГК-10), рыночная капитализация которых ниже денежной позиции на балансе компаний. Для ОГК-3 превышение денежных средств над рыночной капитализацией компании составляет примерно 25%. Поэтому приобретение ОГК-3 (даже с учетом 15% премии) фактически позволит получить денежные средства с дисконтом, что в ситуации с дефицитом ликвидности на рынке является очень привлекательным фактором. В результате выделении ОГК-3, либо «Интеррос», либо РУСАЛ консолидирует около 35% акций ОГК-3, что предполагает обязательную оферту миноритарным акционерам ОГК-3 по максимальной из цен: средневзвешенной цены за последние 6 месяцев или цены последней сделки, в результате которой акционер стал владельцем более 30% акций компании. Однако, мы не исключаем, что оферты не будет - в российском законодательстве достаточное количество «лазеек» для того, чтобы избежать выкупа и текущая ситуация на рынке (отсутствие достаточной ликвидности) не располагает к приобретениям. Кроме того, выделение ОГК-3 позволит либо РУСАЛу, либо «Интерросу» консолидировать крупный пакет акций энергокомпании и косвенно позволит распоряжаться денежными средствами ОГК-3. Нам не совсем ясна структура контрпредложения РУСАЛа - если после выделения ОГК-3 и РУСАЛ, и «Интеррос» захотят выкупить пакет акций друг друга, не понятно, как будет действовать механизм сделки.

Мы считаем, что аргумент акций ГМК (порядка 3,2%) на балансе ОГК-3 не является определяющим в принятии решения о сделке выделения ни для «Интерроса», ни для РУСАЛа. В результате сделки, либо РУСАЛ, либо «Интеррос» консолидируют всего 1,1% акций ГМК, что не изменит расстановку сил в «Норильском никеле» (независимо от того, кто консолидирует 35% пакет акций ОГК-3). Мы полагаем, что независимо от того, кто из мажоритарных акционеров ГМК консолидирует 35% пакет ОГК-3, данная новость будет позитивна для «Норильского никеля», так как позволит компании избавиться от непрофильных активов и сделать структуру бизнеса более эффективной.

Для ОГК-3 данная новость носит негативный характер. Так как, вероятнее всего, ни один из потенциальных акционеров не рассматривает ОГК-3 как стратегический актив. К тому же, не стоит забывать, что новый крупный акционер ОГК-3 может использовать компанию, как источник «дешевых денег». Кроме того, вероятность обязательной оферты по ОГК-3 после выделения, на наш взгляд, маловероятна.

Сегодня бумаги «Норильского никеля» играют против рынка и демонстрируют значительный рост (до +10%), однако волатильность в акциях ГМК остается очень высокой. Мы не считаем, что новость о скором выделении энергоактивов могла оказать столь значительно влияние на котировки (так как эта новость позитивна скорее с фундаментальной точки зрения, а в текущей ситуации игроки практически не обращают внимания на фундаментальные новости).

Вероятнее всего, причин столь сильного роста акций «Норильского никеля» сразу несколько. Во-первых, близится срок окончания подачи заявлений на выкуп акций Норильского никеля (окончание срока 28 октября, премия к текущим рыночным котировкам около 200%), поэтому кто-то из игроков покупает акции ГМК с целью предъявить их к выкупу, а кто-то откупает акции «Норильского никеля» уже после подачи заявления на выкуп, чтобы было что фактически предъявить к выкупу. Кроме того, мы не исключаем, что сейчас могут восстанавливать свои позиции крупные миноритарные акционеры «Норильского никеля», скинувшие летом свою долю из-за обвального падения рынка. При этом, несмотря на то, что по объему торгов «Норильский никель» сегодня на третьем месте, после «Газпрома» и «Сбербанка», объемы по-прежнему низкие, поэтому любая подобная сделка может сильно

Новость о выделении энергоактивов по своему влиянию на сегодняшний рост акций «Норильского никеля» вторична.

Аналитик компании «АТОН» Ольга Митрофанова